事件:北京時間3月4日午後9時30分、米国は2月の非農業就業データを発表した。3月17日午前2時、FRBは3月のFOMC会議の決議を発表する。
核心結論:疫病が米国の就業に与える影響は著しく軽減された。FRBは3/17会議で予定通り25 bpの利上げを予想しているが、その後の縮小計画は予想を上回る可能性がある。中長期的に見ると、FRBは「金利引き上げ+縮小表」を緩和する可能性が高い。
1、米国の2月の非農業は強気で、雇用の見通しの不確実性は大幅に下がった。
主なデータ:米国では2月に非農業就業が67.8万人増加し、予想値40万人を上回り、2021年8月以来最高を記録し、前値は46.7万人から48.1万人に小幅に増加した。失業率は3.8%で、予想値3.9%と前値4.0%よりよく、疫病が爆発して以来最も低い。労働参加率は62.3%で、予想値と前値の62.2%を上回り、疫病前の63.4%を明らかに下回った。平均時給は前月比0%で、予想値の0.5%と前月値の0.6%を下回り、2020年7月以来最も低く、これまでの6カ月間の平均値は0.5%だった。平均週労働時間は34.7時間で、予想値と前値の34.6時間をやや上回り、過去数ヶ月は大きく変化せず、疫病前は34.4時間だった。
業界別に見ると、2月の米国全体の非農業就業の環比は0.5%上昇し、環比の改善幅はこのレベルを上回った業界には、採鉱業1.5%、レジャーとホテル業1.2%、建築業0.8%、輸送倉庫業0.8%が含まれている。このうち、採鉱業の雇用は大幅に増加し、最近の原油価格の高騰が米国のエネルギー企業の生産拡大を推進しなければならない。レジャーとホテル業の就業は大幅に増加し、主に疫病の影響の消退を反映し、全体の時給の伸び率の表現をある程度抑えた。輸送倉庫業の就業は2カ月連続で増加し、物流のボトルネックが徐々に緩和される見込みだ。
後続の展望:昨年12月から米国の疫病が大幅に悪化したにもかかわらず、1-2月の就業はいずれも明らかな影響を受けていない。私たちは主に2つの原因があると考えている。1)米国の住民の貯蓄率が低位に下がり、物価が上昇するにつれて、就業意欲が回復し、労働参加率の上昇と離職率の低下から証明を得ることができる。2)米国社会はすでに「ウイルスと共存する」モデルに適応している可能性があり、米国労働省の調査データによると、2カ月前の疫病が深刻な場合でも、遠隔事務員の割合はわずかな反発しかなく、前の疫病より著しく低下している。これに鑑みて、後続の米国の雇用は引き続き好転する見込みで、疫病による不確実性は明らかに低下するだろう。
2、FRBの3月の会議の展望:大体率は予定通り25 bp上昇し、その後の縮表速度は予想を超える可能性がある。
金利引き上げ:パウエル氏は3月3日の国会半年度聴聞会で、ロシアとウクライナの衝突が見通しの不確実性を上昇させ、FRBは慎重にしなければならないと述べた。3/17会議の25 bpの利上げをサポートし、後続のインフレが予定通りに下がらなければ、将来の会議でより大幅な利上げがある可能性がある。3月4日現在、金利先物に隠されている3月の利上げ回数は0.9回、2022年の年間利上げ回数は5.7回だった。また、今回の会議では、昨年12月のドットパターンの3回から4-5回に引き上げられる見通しの新しいドットパターンも発表されます。
縮表:パウエル氏は3月の会議で縮表をさらに議論すると述べたが、詳細は決められなかった。ニューヨーク連邦準備制度理事会(FRB)の1月末の調査によると、市場は7月から縮小すると予想しており、初期の縮小規模は毎月180億国債、100億MBSだった。私たちはFRBが5月に縮小計画を発表し、6月か7月に実施を開始すると予想しているが、時点では予想を超えないが、初期縮小規模は予想を超える可能性がある。理由は2つある。1)2017年の縮小時に設定された初期縮小規模は毎月60億国債、40億MBSで、当時の保有量に占める割合はいずれも0.25%前後で、今回のFRBの役人はより速く縮小することを望んでいる。初期削減比率が0.5%と仮定すると、毎月287億国債、135億MBSの削減に対応する。2)今回のFRBが比較的速い縮小を望んでいる大きな原因は流動性過剰であり、逆買い戻し規模が大幅に上昇し続けていることであり、2017年の総初期縮債規模は毎月100億で、当時の逆買い戻し規模に占める割合は2.2%であり、今回も同様であれば、総初期縮債規模は毎月400億程度であるべきである。
3、FRBの中長期政策の展望:「金利緩和+縮小表」の政策組み合わせがより可能である。
米国経済の観点から見ると、前期報告書では、企業債務が十分に解消されていないため、今回の米国経済の回復の基礎は堅固ではなく、中長期的に高成長を維持することは難しいと指摘したことがある。また、ロシアとウクライナの衝突は原油価格の高騰を招き、経済にも衝撃を与える。データによると、原油価格がトレンドレベルの50%以上を超えると、米国経済は衰退しがちで、現在の原油価格はこの条件に達している。最近、米国の10 Y-2 Y国債の利差は30 bp未満に縮小し、市場が中長期経済に楽観的ではないことを反映している。後続のFRBの金利引き上げが速く、縮小表が遅い場合、期限の利差は逆転する可能性が高いが、歴史上の期限の逆転後の1-3年以内に衰退した。
利上げと縮表の効果の対比:両者はいずれも引き締められており、前者は価格型ツールであり、後者は数量型ツールであり、現段階では縮表の効果は過剰流動性を回収することが多く、経済への影響は連続複数回の利上げよりも弱い。
総合的に見ると、FRBのより可能な政策操作は「金利引き上げの緩和+縮小表」であり、期限の利差の逆転を避けることができる。これまでの判断を維持する:年間3-4回の利上げが予想され、第2四半期のインフレの曲がり角後、利上げは冷え込む見通しだ。
リスク提示:FRB政策の立場は予想を超えて調整され、地縁衝突は予想を超えて進化した。
