これまで、創投機関は基金のIRRレベルを基金の金儲け能力の核心指標とし、IRRレベルで基金を宣伝し、後続の基金の募金を喜んできたが、みんなは数字を避けていた–DPIだ。
創投にとって、DPIとは投資資本配当率を指し、基金出資者(LP)の基金における配当と投資額の割合、すなわちLPが得た現金リターンである。DPIが1に等しい場合は、LPがコストを回収したことを表し、1より大きい場合は、LPが超過収益を得たことを示す。IRRはファンドの内部収益率であり、ファンドが投資したプロジェクトの推定値が上昇するにつれてIRRも上昇するため、多くのファンドはプロジェクトが上場しない前にIRRがよく表現されている。
しかし、明らかな問題は、多くのファンドが投資したプロジェクトが上場した後、ファンドが脱退して稼いだ現金リターンの数字があまりよくないことだ。特にここ1、2年、新株が上場した後、予想に達しず、一部のファンドはコストを回収できない。つまり、DPIはまだ1に達していない。
これはLPに見られているため、痛ましい市場教訓があり、経験豊富なLPは基金のDPIをますます気に入っており、基金の業績の良し悪しを評価する基準としても使われている。今年の政府活動報告書は、全市場登録制を全面的に推進すると指摘し、基金が投入したプロジェクトが2級市場に上陸した後、より激しい競争に直面し、株価の表現変数が大きくなることを意味している。そのため、多くのLPが「袋に落ちても安全」を追求し始め、GPの投資と脱退戦略が大きく試されている。
DPIをめぐって、GPとLPの間で最大公約数をどのように求めますか?
LP:基金DPIはすでに重要な審査指標になっている
長期以来、IRRは創投界で一般的に採用されている指標であり、資金の時間価値を計算に混ぜ合わせたため、投資の効率にさらに注目し、IRRも帳簿IRRと現金IRRに細分化することができ、現金IRRだけが実際の脱退状況を代表することができ、帳簿IRRは帳簿状況を反映するしかない。基金の存続期間中、多くの基金は帳簿IRRしか公表しない。
2015年ごろ、大量のホットマネーがVC/PE市場に流入するにつれて、多くの新しい基金の設立を助長し、多くの創業プロジェクトの評価値がしばしば高くなり、特に多くのユニコーンプロジェクトが短時間で高い帳簿価値を創造した。「多くのヘッドファンドのIRRは、風口の段階ごとにヘッドプロジェクトを投資しているため、帳簿のリターンが高い」。華南のVC機関のIR関係者は記者に対して述べた。
当時、一級市場融資が盛んだった背景には、多くのGPがPPT、単一プロジェクトのIRRの数字でLPを喜んで財布を出すことができ、LPも高帳簿IRRの基金を選ぶ傾向があり、DPIをそれほど重視していなかった。
しかし、高IRRの背後には低DPIがある可能性が高く、業界では非常に一般的である。「私は個人LPを知っています。8年間投資してもコストを回収していません。そのファンドのDPIはまだ1にもなっていません。」これらのIR関係者は記者に、現在のところ同行の状況はほぼ同じで、「DPIが1.5なら悪くないが、2に達するのは高いレベルだ」と話した。同関係者によると。
なぜこのような落差が現れたのか。2018年、中国資本市場は再び上場ブームを迎え、多くの創業企業が資本市場に上陸し始め、資金も狂ったように脱退の通路を探している。しかし、これまでのいくつかの上場ブームとは異なり、上場新株の破発比重が大きくなり、一度は1級市場に人気を集めたユニコーン企業も破発に遭遇した。また、一部の会社は上場したが、2級市場では流動性が枯渇し、株価は依然としてよく表現されていない。特に、科創板が発売され、創業板の試験登録制が導入された後、2級市場の破綻現象はさらに頻繁になった。これにより、ファンドは脱退しても、DPIが低いという現金のリターンを得ることができませんでした。
この时、多くのLPは突然、基金が発表した高IRRは「紙面が高い」だけで、プロジェクトIPOは成功したように見えるが、必ずしも真金白銀になって自分のポケットに落ちるとは限らないことに気づいた。「LPは確かにDPIという指標に注目し、袋に落ちて安心してほしい。これもLPがますます成熟している表現だ」。前海深港基金町機構業務部の呉迪副社長は記者団に対し、上記の2級市場の表現は1級市場にも伝わり、その結果、多くの業界が評価の再構築を行っており、プロジェクトの評価値はこれまでのように速く上昇することはなく、基金のIRRも以前ほど高くなる必要はないと述べた。
GP:DPIとIRR を理性的に総合的に見る
「私たちは募金時にもLPがDPIデータを比較的に気に入っている状況に遭遇します。現在一般的にこのような状況が存在しています。実質的にはLPが市場の既存の管理機関の絶対利益レベルに対する自信の不足を反映しています。あるいは、このような方法でこの市場に対する焦りを表現することで、絶対収益を要求するのは一刀切ですが、LPにとって有効なフィルタリングの方法かもしれません。」豪銀資本運営総裁&パートナーの胡艶氏は、GPにとってIRRとDPIを結びつけて、この2つの指標を理性的に見るべきだと考えている。
胡艶氏はさらに分析し、DPIは基金が稼ぐ倍数を反映しており、倍数が高いほど成績が良いことを証明し、基金の投資レベルはこれによって体現することができる。IRRは基金の管理レベルを反映しており、10年8年とも比較的安定したまたは比較的高いIRRを維持できれば、機構の資金運営能力が強く、資金使用効率が高いことを示している。
しかし、実際には、市場のゲームでは、頭の機関ほど強力な資金運営能力を持ち、より高いIRRを創造している。「一部の強い頭部機関は、プロジェクトと交渉する際により大きな価格交渉能力を持っている。例えば、プロジェクトAラウンドは10億ドルで、Bラウンドは15億ドルか20億ドルに達したが、これらの機関はBラウンドが起動する前にAラウンドの価格で入ることができ、投入後すぐにBラウンドの評価を得ることができる」。深センのVC機関投資総監は記者に対し、このような操作はGPがLP内部に報告する際に、高いIRRを展示することができると述べた。
かつて何度も投資創投基金に参加したアウディも、LPのDPIに対する切実な訴えをよく理解している。「今、投資家は市場をよく見ていない。むしろ、市場は揺れと不確定な状態にあり、投資をより安定させていると考えている」。呉迪氏は、GPとしては、プロジェクトIPOの前に合意譲渡や旧株譲渡で売却する機会があり、プロジェクトが上場した後、減持規定に基づいて減持現金化を行うこともLPに責任を負う投資方式だと考えている。
GPは種目の成長性とより高いリターンを追求する一方で、LPは「袋を落として安住する」ことを追求しているが、この矛盾に直面して、GPはどのように考えているのだろうか。「まず、私たち自身も機関のシャーシ管理とキャッシュフロー管理を重視しているので、ファンドのリターンを計算しています。
GPの角度から、できるだけ自分の投資理念に適応するLPを選んで、少なくともあなたの投資論理と策略を理解することができて、このようにやっとあなたと一緒にもっと遠くに行くことができます;LPの観点からも、同じように、自分が期待している機関を探して、中短期の高リターンと長期の持続的な中上リターンの選択した協力者も異なり、マッチングだけがあまりボリュームにならない」と話した。胡艶が言う。
登録制の下で基金の投資と退出を全面的に考慮すべき
GPとLPのこの矛盾は、市場全体で登録制が実施される前にさらに焦点を当てるかもしれない。「登録制の下で2級市場の競争がさらに激しくなり、より多くの企業が流動性の緊張問題に直面する可能性がある。ウーディは、企業が上場した後、GPは「退くべきなら退く」べきで、後続の選択権をLPに返すべきだと考えている。
実際,DPIの高低は機構の脱退リズムと大きく関係している.現在、一部の機関関係者は、1、2級市場の推定値の逆転態勢が明らかであるため、将来のIPOは必ずしも最良の脱退ルートではないと考えている。
もう一つのトレンドは、LPがますます直接投資を強化していることであり、資源のあるLPは投資収益が自分の予想に達していないことを見て、自分で基金を設立し、自分でプロジェクトを投資することを考えている。しかし、胡艶氏によると、私募株式投資という業界はすべての人が参加するのに適していない。
胡艶氏は、DPIを高める観点から見ると、基金としては、「市場には投資家の目も正確で、プロジェクトを探してプロジェクトを判断する過程を楽しんでいる人もいるが、基金全体の配置を総合的に考えるには考えが足りない」という全体的な観念が必要だと考えている。彼女から見れば、1つのファンドを考慮し、投資ロジックも考慮しなければならないし、将来のファンド全体がどのように配置されるかを含め、投資ロジックと脱退ロジックをどのように開通させるかを考慮しなければならない。そうすれば、機関全体がより良性で持続可能に運営できる。
