海通戦略アナリストの荀玉根氏らは、今回の市場調整を引き起こした要因はFRBの利上げ、ロシアとウクライナの衝突、中国の疫病の反発であり、3つの利空が徐々に去ったと述べた。安定成長政策の定着は市場の修復を駆動し、今年の基本面と政策面は12年に似ており、株式市場の運営は16年に似ており、穴埋め相場が進行中だ。金融不動産、新基礎建設(太陽光発電、ビッグデータクラウドコンピューティング)などの成長の主線を引き続きしっかりと押さえ、後者の弾力性はより大きい。
海通策略春が来る(荀玉根、李影、王正鶴)
核心結論: 1今回の市場調整を引き起こした要因はFRBの利上げ、ロシアとウクライナの衝突、中国の疫病の反発であり、3つの利空が徐々に去った。2安定成長政策の定着は市場の修復を駆動し、今年の基本面と政策面は12年に似ており、株式市場の運営は16年に似ており、埋め立て相場は進行中だ。③金融不動産、新基礎建設(太陽光発電、ビッグデータクラウドコンピューティング)などの成長の主線を引き続きしっかりと押さえ、後者の弾力性はより大きい。
春が来る
昨年12月以来、A株市場は調整を続け、上海深300は202112/13以来最大の下落幅が23.3%に達し、3月16日以来、A株は上昇したが、投資家の自信は依然として低迷している。第1四半期のA株式市場は冬のように寒く、一部の都市の疫病の反発は、心理的なスモッグを加え、未来を展望し、疫病が終わると信じ、経済活動が正常に回復し、急落した後、株式市場が自己修復し、春が来るだろう。
\u3000\u3000 1. 市場の下落を引き起こした3つの利空漸去
昨年12月以来、A株市場の調整が続いており、上海深300は202112/13以来最大の下落幅が23.3%に達した。
FRBの利上げ予想はすでに高く、株式市場への影響は大きくない。 歴史を振り返ると、FRBの利上げ初期と末期の株式市場への影響が最も大きいことが分かった。具体的には、199906200005の利上げ周期の中で、初回利上げ前後と利上げ末期のスタンダード500の最大下落幅はそれぞれ-12%、-14%で、200406200606の利上げ周期はそれぞれ-9%、-8%で、201512201812の利上げ周期はそれぞれ-14%、-20%だったが、202203から今までの利上げ初期前後の最大下落幅は-15%に達した。現在、市場は今年のFRBの合計9-10回の利上げ(25 BPの利上げで計算)が予想されており、3月にFRBの最初の利上げブーツが着地した後、米株が大幅に上昇したことは、利上げ予想が市場pricedによってinされていることを示しており、年内の他の利上げは市場に大きな影響を与えないと予想されている。
また、最近、中米の利差が縮小し続け、一部の投資家は外資がA株を流出し続けるのではないかと懸念している。現在(202204/01現在、以下同)中米の10年間の国債利差は39 BPにすぎず、2018年11月の前回利上げサイクルの終わりに近づいた。歴史を振り返ると、中米の利差の縮小は何度も現れ、200503200710200809200811200905200908201 Dongrui Food Group Co.Ltd(001201) 006など、10年債の利差が逆転していることが分かった。中米の2つの金融政策の歴史的周期から見ると、2005年下半期から2006年上半期、2016年まで、FRBの金利引き上げ期間中に中国の金融政策が緩和されたこともある。15年初頭から現在に至るまでの北上資金流入流出と中米10年期の利差の3カ月間の転がり相関係数を計算し、0%近くに達した。すなわち、長引くと中米の利差が北上資金に与える影響は微々たるものである。3月31日現在、今年の外資全体の純流出額は243億元、特に3月の純流出額は451億元となっている。年度の視点では、14年に上海港通が開通して以来、北上資金はいずれも純流入しており、市場の情緒が徐々に安定するにつれて、今年の年間外資は純流入すると考えている。
オウの衝突が株式市場に与える最大の衝撃の時は多分率が過ぎた。 欧米の株式市場の表現から見ると、2月24日のロシアとウクライナの開戦以来のナスダック指数の上昇幅は9.4%、スタンダード500指数は7.6%、英国の富時指数は0.5%、ドイツのDAX指数は-1.3%、フランスのCAC 40指数は-1.4%で、大部分の指数はすでにロシアとウクライナの宣戦布告以来の下落幅を回復し、私たちはロシアとウクライナの衝突が情緒面に対する最大の擾乱の時あるいはすでに過ぎたと考え、その後、その基本面への影響に注目している。私達は《どれらの産業あるいはロシアの烏事件の影響を受けますか?-220318》の中で分析したことがあって、ロシアの烏は全世界の農業、エネルギーと金属の原材料の方面で確かに比較的に重要な地位を占めて、例えばロシアの烏のトウモロコシの輸出は全世界の輸出の比重の約17%を占めて、小麦は約25%で、大麦は約30%で、その他にロシアの化学肥料、エネルギーの輸出も全世界の輸出の10%-20%ぐらいを占めます。2月末のロシアとウクライナの衝突がエスカレートして以来、小麦、トウモロコシ、原油などの商品の価格が大幅に上昇したため、一部の投資家は商品が大幅に値上がりした後、インフレ圧力がさらに顕在化し、株式市場が圧迫されるのではないかと心配している。
4月2日、ウクライナ交渉ウクライナ代表団のアラハミア団長はメディアの取材に対し、ウクライナとロシアは合意に近づいているが、クリミア問題では意見の食い違いがあると述べた。2008年のロシア・グルジア冲突や2014年のウクライナ冲突を参考に、冲突が缓和されるにつれ、前期に大幅に値上がりした原油などの商品の后継価格も急落する。エネルギー商品とは異なり、農作物の生産には季節的な要素があり、現在の春耕春播を逃すと、後続の農作物の供給が制限される。中国にとって、2021年に中国がウクライナからトウモロコシを輸入するのは中国のトウモロコシの総輸入の29%を占め、大麦は26%を占めているが、中国も同様に農業大国であるため、食糧に対する輸入依存度は全体的に低く、例えば2021年に中国のトウモロコシの輸入は中国のトウモロコシの総供給量の約6%を占めているだけで、国際 Shenzhen Agricultural Products Group Co.Ltd(000061) の値上げが中国に与える影響は相対的に小さいことがわかる。Windの一致した予想によると、2022年の中国のPPI前年同期、CPI前年同期の予測値はそれぞれ3.8%、2.4%で、年間インフレ圧力は大きくない。総合的に見ると、今回のロシアとウクライナの衝突が長い間終わらなければ、後続の部分 Shenzhen Agricultural Products Group Co.Ltd(000061) とエネルギーの価格は依然として一定の影響を受け、さらに観察する必要がある。
中国の疫病は次第にコントロールされ、安定した成長政策が疫病に与える影響が期待されている。 3月以来の疫病は全国の一部の都市で反発し、4月3日現在、全国の1日当たりの確定診断者数は1405例に達し、無症状感染者は日本土だけで11771例余り増加し、今回の疫病は全国各地に波及し、20年3月にCOVID-19疫病が初めて発生して以来、波及範囲が最も広く、長春、上海、深センなどの都市の疫病はいずれも深刻である。疫病が絶えず上昇するにつれて、各地の日常の外出と経済活動は明らかに影響を受け、特に3月下旬の上海疫病のデータは急速に上昇し、投資家は感情の上昇を懸念し、3月28日の上証指数は3159点を下げた。最近、深センの疫病は基本的にコントロールされ、毎日新たに確定診断された症例は3月19日の高点105例から4月3日の3例に下がった。上海はまだ対応措置を積極的に調整している。市場の表現から見ると、3月28日の朝盤の下落を経て、最近1週間の市場は徐々に回復し、上証指数は1週間で累計2.2%上昇し、疫病の情緒面への衝撃が消化されたことを示している。
未来は主に疫病の基本面に対する衝撃と政策の補完効果に注目する。2020年初めに疫病が勃発して以来、COVID-19肺炎ウイルスは変異を続け、中国の一部の疫病、例えば南京、アモイ、寧波、西安などの地域にも散発しているが、最終的に疫病は基本的にコントロールでき、今回のオミクロン変異ウイルスも例外ではなく、どれだけの時間が必要なのか、疫病の経済への傷害をどのように補うかがカギだと考えている。海通研究マクログループの試算によると、今回の疫病は経済が比較的発達した都市で散発され、消費への影響は無視できない。つまり、3月の消費は前年同期比マイナス成長になる可能性がある。3月29日、国務院常務会議は自信を固め、目標を定めて緩和せず、安定成長をより際立った位置に置き、経済を安定させる政策を早出速出し、市場の予想を安定させるのに不利な措置を出さず、より大きな不確実性に直面する可能性がある予案を制定することを提案した。最近の疫病の反発で、安定成長政策は引き続きコードを追加し、最終的には疫病への影響を及ぼす見通しだ。
\u3000\u3000 2. 市場修復の力が蓄積している
今回の調整の時間と空間はすでに明らかで、現在のA株の推定値は歴史的に低い位にある。 05年の上海深300の4ラウンドの完全な上昇と下落周期を振り返ると、調整時間から見ると、過去4ラウンドの上昇区間の上海深300の上昇/下落月数は平均21.0/11.6カ月で、下落月数は上昇月数の0.5前後で、今回の上海深300の上昇月(19/01-21/02、以下同じ)は25.5カ月で、下落(21/02現在、以下同じ)は13カ月で、両者の比は0.51だった。調整空間から見ると、過去4回の下落区間の上海深度300の下落点数は上昇点数が0.7~0.8倍だったが、今回の上海深度300の上昇幅は2995点、下落幅は1947点で、両者の比値は0.65だった。歴史的に言えば、今回の上海深300の時空調整は明らかだ。
同時に、現在のA株全体の推定値も高くなく、2022/3/15市場の調整が低い場合、すべてのA株PE(TTM、全体法、以下同)は16.4倍にとどまり、2013/1/4-2022/3/15が低いから高い30%の分位にあり、PB(LF、全体法、以下同)は1.66倍、23%の分位にある。市場の安定した上昇に伴い、A株の評価レベルは向上したが、依然として歴史的に低いレベルにある。大類資産の比価の観点から見ると、2022/4/1現在、上海と深センの300配当率/10年債の利回りは0782013年以来、この比の平均値は0.71で、現在は歴史的に26%高い分位にある。リスク割増率は、A株PE全体を最後から10年債の利回りを下げて測定し、2022/4/1現在は2.89%だったが、2013年以来の平均値は2.38%で、現在は歴史的に32%高い点数を占めている。
安定成長政策は市場修復を駆動する正のエネルギーである。 3月29日国務院常務会議は自信を固め、目標を定めてリラックスせず、安定成長をより際立った位置に置き、経済を安定させる政策を早出速出し、市場の予想を安定させるのに不利な措置を出さず、より大きな不確実性に直面する可能性がある予案を制定することを提案した。われわれは後続の一連の政策措置が続々と打ち出される見込みだと考えている。安定成長政策が続々と実施され、実効が見られるにつれて、年間5.5%前後のGDP成長が実現すると予想され、企業の利益は下半期に安定回復する見込みで、22年のすべてのA株の帰母純利益は前年同期比5-8%前後増加すると予想されている。
金融政策の面では、3月30日の中央銀行の第1四半期の例会は、金融政策ツールの総量と構造の二重機能を発揮し、積極的に対応し、自信を奮い立たせることを提案した。金融政策の伝導メカニズムをさらに疎通させ、流動性の合理的な余裕を維持し、信用総量の成長の安定性を強化する。今後、緩和基調の下で中央銀行は将来、経済をさらに底上げするために基準を下げる空間がある。
財政政策の面では、3月29日に国常会が残りの特別債務額を急いで下達することを要求し、昨年繰り上げて下達した額は5月末までに発行され、今年下達した額は9月末までに発行された。今年は計画に組み込まれ、条件が成熟した水利工事プロジェクトを再着工し、これらの工事に他の水利プロジェクトを加えると、年間約8000億元の投資を完了することができる。4月1日、国家発展改革委員会は「第14次5カ年計画」102項目の重大工事実施部間連席会議の第1回会議を開き、各部門に各任務の着地効果を確保し、建設中のプロジェクトの建設を加速させることを要求した。海通研究マクログループの予測によると、22年の広義基礎建設投資の伸び率は6%-8%前後に達する見込みだ。
不動産政策の面では、今年から全国で60以上の都市が不動産市場を縛っている。同時に、新市民に対する政策が徐々に打ち出されている。その年、住宅の販売面積は10-20%に達し、現在、新市民は約3億人で、新市民の住宅需要の解放は不動産販売の改善に役立ち、海通研究不動産グループは楽観的な状況下で2022年の不動産投資は前年同期比2.7%増加し、不動産売上高は前年同期比-2.7%増加すると予想している。
今年の基本面と政策面の背景は12年に似ており、株式市場の形態は16年に似ている可能性があります。 基本面と政策面の角度から見ると、今年と12年、16年は比較的に類似しており、いずれもマクロ政策の発力の下で経済が安定し始めたが、マクロ経済の周期を結びつけると、今年は12年に似ている。経済データと政策の組み合わせによって、マクロ経済周期を4つの段階に分けることができ、それぞれ:1外生衝撃の下で経済データが悪く、マクロ政策が緩和され、09年と20年に対応する。2経済データが好転し始め、政策が微変し始め、10年と21年上半期に対応した。3経済成長率が下落し、政策がまだ転向していないか、転向力が大きくなく、11年と21年下半期に対応している。4経済成長率の下落は後期に入り、安定成長政策は底をつく経済に力を入れ、12年と今年はこの段階にある。
12年、各安定成長政策の推進の下で、マクロ経済は最終的に安定して回復した。今年の各安定成長政策は引き続き着実に推進されており、12年のように安定成長政策は経済の安定を徐々に推進すると考えている。
株式市場の形態上、比較的粗放であれば、今年の市場の動きは同様に12年と16年に似ている可能性があり、いずれも揺れ市であるが、年間指数の動きの高低の形態から見ると、今年は16年に似ている可能性があり、年初に深い穴を割った後、穴を埋めて徐々に展開している。具体的には、16年初めにFRBの金利引き上げと溶断メカニズムの妨害で市場が急速に下落し、16年1月の上証指数の最大下落幅は25%、上海深さ300は24%、創業板指は30%だった。溶断メカニズムの実施が停止し、FRBの利上げプロセスが緩和されるにつれて、埋め立て相場は徐々に展開されている。16年と同様に、今年初めにFRBの金利引き上げ、ロシア・ウクライナ事件の衝撃、中国の疫病の妨害の影響で、市場は明らかに下落し、年初から現在までの上証指数の最大下落幅は17%、上海・深セン300は21%、創業板指は26%だった。3つの負の要素が徐々に過ぎ去るにつれて、安定した成長政策が効果的になったことを重ねて、今年の株式市場の形態は16年に似ているか、年初に穴を割った後、市場は徐々に穴を埋めて修復したと考えています。
\u3000\u3000 3. ゆっくりと暖かくなって、一歩一歩大隊
通年震荡市、急落后ゆっくりと穴を埋めます。 昨年末に今年を展望した際、「2022年は長牛の中の休養であり、揺れ市、蓄勢段階である」、「市場の振幅が大きくなる」、「来年の株式型ファンド指数が歴史的平均値に復帰すれば、現在から来年末までの同ファンド指数の上昇幅は約-6%で、投資家は年間収益率の予想を下げる必要がある」と定性的に判断したことがある。詳しくは「曲則全、濡則直–2022年中国資本市場展望-202211211」、「展望22年:われわれの3つの特別判断-202211219」を参照してください。第1四半期の市場は大幅に急落し、投資家の自信が挫折し、市場の情緒が低迷した。これは「寒い冬」に似ている。私たちは「春」が来ると考えています。今年の市場の低点はすでに現れています。今後は徐々に穴を埋める相場になります。駆動力は上述した安定成長政策です。「夏」のような牛市はまだ条件を満たしていないが、今年の市場の揺れを維持する判断は、2カ月半前に急速に穴を掘った後、穴を埋める相場が徐々に展開している。上半期の穴埋め相場の配置主線は安定成長政策をめぐって展開され、政策の発力は新旧の基礎建設投資の成長を直接牽引する見込みだ。下半期の主線は徐々に経済回復の論理に沿って、安定成長政策が絶えず推進されているため、下半期の経済成長率は安定して回復する可能性があり、特に消費類業界の基本面は改善が期待されている。第2四半期は安定成長政策に関する2つの方向に重点を置いている。
金融不動産にはまだスペースがあります。 昨年11月下旬から金融不動産を第一段階とし、安定成長政策が力を入れ、金融不動産の推定値が修復されることを論理としています。「歴史上の金融不動産の高光時刻-2202223」では、「2010年以来、金融不動産プレートには絶対収益も相対収益もある相場が6回存在し、金融不動産の数回の高光時刻の背景にはマクロ政策の緩和+推定値の低さ、基金配置の割合の低さがある」と分析している。過去数カ月間、金融不動産も超過収益を記録し、申万銀行指数は1月初めから現在まで(2022/4/1現在、以下同)上海深300の超過収益に対して17ポイント、申万不動産指数の超過収益は24ポイントだった。2010年以来、6回の金融不動産が超過収益を得た相場を振り返ると、平均すると上海深300超過収益に対する銀行の平均値は18ポイント、不動産は20ポイントとなっているため、今回の相場では銀行不動産の超過収益が明らかになった。しかし、現在、大手金融プレート全体の推定値は依然として底にあり、現在の銀行PB(LF)は0.61倍(13年初頭以来1.2%低い)、不動産は1.06倍(9.8%)、証券は1.45倍(12.5%)であり、基金持倉では上海深300に対する超配比例はいずれも低い。安定成長政策は絶えず力を入れ、第2四半期の市場をよく見て、過小評価値、低配置の銀行と不動産は未来も引き続き上昇することを望んでいるが、歴史を比較すると、ウィンウィン指数の空間はあまり大きくないかもしれないが、証券会社の指数ウィンウィン指数の潜在力はもっと大きい。2022/4/1 A株までに28の証券会社が2021年の業績を発表し、上場証券会社全体の81%を占め、これらの会社の合計帰母純利益は1834億元に達し、2020年より30%増加した。
新インフラストラクチャの弾力性は、低炭素経済、デジタル経済などより大きい。 「新基礎建設」は短期安定成長と中長期経済構造調整のバランス点であり、中国経済が高品質発展、革新発展に向かう大国の重器である。今年の政府活動報告書では、炭素のピーク、炭素中和活動の秩序ある推進を要求し、デジタル経済の発展を促進することを単独の一節とし、最近の政策のデジタル経済分野に対する重視を体現するのに十分である。第1四半期は安定成長政策が絶えず実施された背景の下で、金融不動産と伝統的な基礎建設関連業界の表現が優れ、第2四半期の安定成長政策が引き続き推進され、その中で新基礎建設関連の成長率と弾力性がより大きく、特に関連業界の第1四半期の回復が比較的明らかで、第2四半期の潜在力がより大きく、特に低炭素経済における太陽光発電風力発電、デジタル経済におけるクラウドコンピューティングデータセンターなどである。海通電の新グループの予測によると、2022年の中国の風力発電の新規設備は前年同期比約50%増加し、太陽光発電の新規設備は50%を超えた。「第14次5カ年計画」によると、20-25年のデジタル経済の中核産業の増加値を予想しているCAGRは14.1%に達し、中国情報通信研究院の「クラウドコンピューティング白書」によると、22-25年の間に年間クラウドコンピューティング市場規模の複合成長率は36.8%に達すると予想されている。新エネルギーと科学技術の第1四半期の景気度が高いことを分析したことがある。業界の高周波データによると、1-2月の中国の太陽光発電の新規設備容量は前年同期比62.3%増加し、 Cecep Solar Energy Co.Ltd(000591) 電池の輸出額は前年同期比113.9%増加し、新エネルギー乗用車の累計小売販売台数は前年同期比153.1%増加した。デジタル経済分野では、1-2月の移動通信基地局の設備生産量は前年同期比53.1%増加し、21 Q 4の11.7%より明らかに上昇し、電気通信の主な業務収入の増加率は9.0%で、21 Q 4の6.9%より上昇した。一季報の業績について、海通研究電新グループは動力電池22 Q 1の帰母純利益が前年同期比100%以上、太陽光発電が40-50%で、コンピュータグループは工業ソフトウェアと国防情報化が30%前後で、通信グループはネットワーク設備業者が20-30%で、光デバイスが40%前後であると予想している。
リスクヒント: ロシアとウクライナの衝突が悪化し、世界経済とインフレに影響を及ぼしている。
