平安の観点:
2022年4月1日、10年期と2年期の米債収益率の差が逆転し、同日終値までの逆転幅は5 BPに達した。歴史上、10 Y-2 Yの利差は往々にして米国経済がしばらくして衰退に陥ることを予告している。今回の10 Y−2 Y利差の逆転は,従来とは異なる点が多く,衰退に対する予測能力を弱めることが分かった。
違いの1つは、今回の逆さまの時、米国のインフレ圧力は以前をはるかに超え、1980年代初めに次ぐ。インフレ圧力の激化はいくつかの異なる現象を生んだ:1つは、10 Y-2 Y利差と10 Y-3 M利差の動きが分化し、10 Y-2 Y利差が逆転すると同時に、10 Y-3 M利差は絶えず広がっている。二つ目は、今回の逆転は利上げ初期に発生し、10 Yと2 Yの金利が同時に上昇したときに発生した。
異なる点2:今回の逆転は、FRBが大幅に拡大し、長期金利を下げた後に発生した。多くの研究によると、FRBの資産購入は長端米債の収益率に直接影響を及ぼしているが、短端収益率への影響は限られている。そのため、FRBがQEを実施して直接期限の割増額を下げ、米債金利が逆転しやすい。COVID-19疫病後のFRB QEの影響を取り除くと、現在10 Y-2 Yの利差距離が逆転しても遠い。
異なる点3:FRBの緊縮の際、欧州、日銀はまだ通貨緩和を脱退していない。他の経済体の中央銀行の金融政策は米国にもオーバーフロー効果があり、さらに長端米債の収益率に影響を与え、QEと同様の効果を生んだ。前の2回の米債収益率が逆転した時、欧州、日投資家の米債保有数は減少した。しかし、2021年中以来、日、ドイツ、フランスなどの米国債保有規模は上昇し続け、他の中央銀行の金融政策が米国に対するオーバーフロー効果が米国債の長端収益率を抑えていることを示している。
今回の逆転は、米国経済が衰退に陥るかどうかを判断する上で限られている。1)10 Y-2 Yに比べて、衰退予測能力の強い10 Y-3 Mの利差は依然として広がり、10 Y-2 Yの利差の逆転の指示作用を弱めているに違いない。2)従来の逆転と衰退の出現の時間間隔は安定せず、平均時間は16ヶ月で、最長は24ヶ月に達することができる。3)QE、QTなどの非常通貨政策ツールは、期限の利差と金融環境の緩和の程度との相関性をさらに曖昧にし、後退に対する予測能力も弱まった。4)FRBの政策は、米国の景気後退を避けるために適時に調整され、「軟着陸」を実現しようとする可能性がある。5)基本面から見ると、米国経済は現在も疫病後の回復段階にあり、労働参加率、サービス業消費などの面では修復の余地があり、短期的に衰退に陥る可能性は低い。
総じて言えば、今回の10 Y-2 Y米債の利差の短い逆転は、主に2つの要因によるものだ。1つは、高インフレを背景に金利上昇の予想が急速に上昇し、2年間の米債収益率を大幅に上昇させたことだ。第二に、FRB、欧州中央銀行などの貸借対照表が大幅に拡大した後、長端米債の収益率が明らかに低下した。しかし、衰退の予測能力がより強い10 Y-3 Mの利差が広がり、米国経済が回復段階にあること、FRBの金融政策がカメラ調整される可能性があることなどは、今回の10 Y-2 Yの利差の逆転が米国経済が衰退に陥ることに対する予示作用が限られていることを示している。
