四重圧力下のCPIをどう思いますか？5月のCPIは市場予想をやや下回り、前年同月比2.1%を記録し、4月と横ばいで、これまでの2ヶ月のジャンプ式上昇を終えた。CPIは前月比0.2%低下し、価格上昇の運動エネルギーは緩やかになった。具体的には、食糧価格は前月比0.5%上昇し、CPIを0.01ポイント上昇させ、豚肉価格は前月比5.2%上昇し、CPIを0.06ポイント上昇させた。しかし、物流の回復に伴い、生鮮野菜の価格は15%下落し、CPI 0.36ポイントを牽引し、豚肉と食糧価格の上昇にヘッジした。国際原油価格は高止まりし、ガソリンとディーゼル油の価格は引き続き0.6%上昇した。しかし、疫病が発生したため、オフライン消費は軟調で、コアCPIは依然として低位を維持している。現在、中国CPIは「四重圧力」に直麺している。一つはPPIが核心CPIに伝導する圧力である。第二に、国際食糧価格の大幅な上昇が中国の食糧価格に与える圧力である。第三に、中国の豚の週期的な上昇が食品価格に与える圧力である。第四に、原油価格の高止まりがエネルギー価格に与える圧力である。歴史的経験を振り返ると、 Shenzhen Agricultural Products Group Co.Ltd(000061) と工業品の価格共振は往々にして中国に巨大なインフレ圧力をもたらすことがあり、今ではすべての方麺の圧力が再び現れているようだ。これはなぜ中央銀行が最近インフレの矛盾を重要な位置に置いているのか理解に難くない。四重の圧力の下で、中国のCPIは上昇傾向にあるが、年内には3%前後で、3%の政策目標を著しく上回るリスクは少ないと考えている。第一に、PPIがCPIに伝導する力は弱い。ここ20年来のPPIとCPIの相関関係を振り返ってみると、2015年までにPPIとCPIの相関性が強く、相関係数は0.7に達することが分かった。2015年以降、両者の相関性は大きく弱まり、相関係数はマイナスでも-0.2に達した。私たちは主に2つの原因があると思います。一つはここ数年来、中国経済の増速中枢が下に移動し、需要端は終始弱く、特に消費の増速の低下が明らかになったことである。端末消費需要の傾向性の低下により、下流メーカーは値上げが難しくなり、コスト端の変動に耐えざるを得ず、PPIからCPIへの伝導効菓が弱まる。第二に、中国のこれまでの長期的な「重投資、軽消費」は深刻な生産能力過剰をもたらし、2015年以降、中央は供給側構造改革を提出し、以来、供給はPPIに影響を与える核心要素となり、需要の影響力は相対的に弱まっているため、CPIのPPIに対する牽引力も弱まっている。国際基準によると、一つの産業の生産能力利用率は80%未満では生産能力過剰、75%未満では深刻な生産能力過剰である。中国の工業全体の生産能力利用率は近年一貫して80%以下で、今年第1四半期には75.8%に低下し、その中で製造業の生産能力利用率は75.9%である。これは中国全体の工業生産能力が依然として過剰であることを反映しているため、PPIのCPIへの伝導は発生しにくい。第二に、国際食糧価格の上昇は中国の食糧CPIに与える圧力が限られている。中国は2004年、20072008年と20102011年に「食糧危機」が発生し、国家の食糧価格の動きと密接に関連している。現在、国際的に小麦、トウモロコシ、大豆、籾の価格はすでに歴史の高位に達したり、近づいたりしている。しかし、中国の食糧構成の中で米が主要な部分を占めており、次に小麦が含まれている。中国の3大主要食糧と大豆の在庫販売比データを見ると、前回の「食糧危機」の時期は在庫販売比が最も低い時期であったが、現在の小麦と籾（米）の在庫販売比はいずれも歴史的に高く、安全マットが高い。だから今年の中国の食糧価格は国際食糧価格の衝撃を受けて比較的に小さく、特に米はほとんど影響を受けていない。これは中国の食糧価格が安定を維持できる原因である。第三に、今回の豚の週期は前のラウンドより著しく弱い。2018年から2019年にかけてアフリカ豚コレラによる強力な脱生産能力のため、2019年には前例のない「スーパー豚週期」が現れた。それに比べて、今回の生産能力は温和で、能繁母豚の飼育量は現在も数年前のレベルをはるかに上回っている。今回の豚の週期的な高値は2016年と2011年の高値に匹敵する可能性があり、豚肉の価格が2016年と2011年の高値に上昇したと仮定すると、現在のレベルに対してCPIに与える牽引効菓は約0.6ポイントである。第四に、原油価格がCPIにもたらす限界の上昇は限られている。現在、ブレント原油価格はすでに120ドル/バレルを超えており、中国の完成品油の価格調整メカニズムは、国際原油価格が40ドル/バレルを下回り、130ドル/バレルを超えたときに調整されなくなっている。つまり、中国の完成品油価格には「天井」効菓があり、現在の価格はすでに「天井」に近く、将来の中国の完成品油価格の上昇余地は大きくない。「天井効菓」を考慮しなくても、CPIに対する原油価格の影響係数は約1%~2%であると推定されています。現在、国際市場で各機関の原油価格の最高予測は約150ドル/バレルである。将来の原油価格がこのような高値に達すると仮定すると、中国CPIに与える牽引効菓は0.25~0.5ポイントにすぎない。以上の考慮を総合すると、PPIのCPIに対する伝導効菓は弱い。国際食糧価格の上昇は中国の食糧CPIの牽引にはあまり効菓がない。豚肉と原油価格が高値に達しても、CPIに対する牽引効菓は1ポイント程度で、両者が同時に高値に達するのは難しい。下半期のCPIの反り要素が著しく低下することに加えて、年内にCPIが3%を著しく上回る可能性は高くないと考えられており、高い点は3%前後と予想されています。
中下流業界は上流の押出軽減を受けている。5月のPPIは前年同期比1.6ポイントから6.4%上昇し、ほぼ予想通りだった。4月の多くの大口商品価格の下落は5月のPPIの加速下りを推進した。5月のPPIは以下の特徴を反映している：第一に、原油価格関連の業界価格の上昇勢いは依然として強い。ロシアと烏の衝突が続いている背景には、国際原油価格が堅調だ。石油・ガス採掘選択業のPPIリング比は1.3%上昇し、石油・石炭加工業のPPIリング比は0.9%上昇した。第二に、石炭、黒、有色などの上流業界PPIは大幅に下落した。有色製錬加工、石炭採掘と黒色製錬加工業PPIは正から負に転じ、それぞれ1.3%、1.1%、0.5%減少した。第三に、一部の中下流業界PPIが上昇した。農副食品加工、化学繊維製造、電子機器製造、アパレルなどの業界PPIはいずれも上昇幅が大きい。全体的に見ると、5月のPPI上昇は上下流業界の分布が比較的均一で、数ヶ月前の値上げがほぼ上流に集中しているわけではない。これは、中下流業界のコスト圧力が軽減されたことを意味します。将来PPIは前年同期比で下落傾向が続くが、傾きには大きな不確実性がある。一方、ロシアと烏の衝突が続いているため、原油価格などの重要な工業原材料の価格が高止まりし、再び上昇するリスクもある。一方、中国のインフラ投資の力と不動産業界が徐々に底をつくにつれて、大口商品の需要も増加する可能性がある。
リスクの提示：露烏衝突の持続時間は予想を超えている。
