清科研究センターのデータによりますと、2021年の中国の半導体と電子機器の株式投資例は1848件に達し、前年同期比86.7%増加したということです。投資額は249063億元に達し、前年同期比63.5%増加した。クラウド資本データによると、2020年の中国半導体業界の株式投資例は413件で、投資額は1400億元を超え、2019年の約300億元の投資額より4倍近く増加した。
資本市場では、半導体会社が頭角を現している。申万一級業界によると、4月20日現在、97社の半導体会社があり、科学創板だけで49社の半導体プレート会社が集結している。そのうち、 Semiconductor Manufacturing International Corporation(688981) Will Semiconductor Co.Ltd.Shanghai(603501) Naura Technology Group Co.Ltd(002371) 1などの市場価値は1000億元を超えている。現在、年報を発表した85社のA株半導体プレート会社は、昨年3220億元の収入と517億元の帰母純利益を実現し、それぞれ前年同期比38%と137%増加した。
技術の急速な向上、資本の急速な投入に伴い、半導体業界の発展は比較的速く、徐々に完備した産業チェーンを形成している。しかし、半導体業界は生産技術工程が多く、技術更新が速く、投資リスクが大きいなどの特徴を持っているため、下流の消費市場の絶えずの勃興を重ね、半導体産業チェーンは集積化から垂直化まで分業がますます明確になり、専門知識、鋭敏な判断、展望視野に対する要求も上昇し、半導体投資の熱い発展の将来性に直麺し、身を投じて入った者は川を渡るフナのようだ。一級市場で頭角を現すことができるのはごくわずかだ。
中国をリードする「研究と科学技術によって駆動される」資産配置サービスプラットフォームとして、金斧子は第1級と第2級市場が連動する全産業チェーンの「深投研」の枠組みを受け継ぎ、2018年から業界専門家、調査研究関連企業を訪問し、半導体プレートを深く研究し始めた。半導体の1、2級市場でどのように有効な研究フレームワークを構築しますか？まだ利益を得ていないが潜在力の大きい半導体企業のためにどのように推定しますか？産業チェーン全体の価値ランキングはどのようなものですか？市場の激しい変動に直麺して、いつが適切な乗車タイミングですか？投資家はどのようにその中の投資機会を捉えますか？金斧子投研センターは10週年投研鄒献シリーズ（1）を発表した。
一、半導体産業チェーンの価値ランキングと投資チャンス
半導体分野の上下流の産業チェーンは比較的複雑で、半導体材料と設備、半導体設計、半導体製造、半導体封止などに関連している。半導体材料と設備を例にとると、半導体支持産業であり、複雑な国際貿易関係の下で重中の重さとなり、中国の首を絞めた重要な一環でもある。SEMIによると、2021年の世界半導体材料市場規模は587億ドル、半導体デバイス市場規模は953億ドルに達すると予想されている。
これらの複雑な産業チェーンの背後には、半導体業界はどのような投資傾向を示しているのだろうか。産業チェーンの各細分分野の投資価値はどうですか？
金斧子グループの創始者兼CEOの張開興氏は、投資価値を必ずソートするなら、現在の時点に立って、設備>設計>製造>封止と考えていると述べた。
「ここ数年の著しい発展を経て、半導体設備の国産化程度は大幅に向上したが、全体の国産化率はまだ20%未満で、国産代替にはまだかなりの向上余地がある。現在、業界の景気維持と国産代替の大潮の二重要素が重なって、国産先進の半導体設備企業の成長見通しは非常に確定している」。張開興は思った。
同様によく見られるのは設計の一環で、張開興氏は半導体設計は技術密集型業界に属し、平均粗利益率は製造と封止より大幅に高いと指摘した。「製造、封測類会社は重資産属性が強く、海外のトップ企業が蓄積した競争優位性が明らかで、業界地位が安定している。そのため、中国半導体ベンチャー企業の多くはチップ設計を突破口とし、下流の需要変化に応じて迅速に応答し、自身の優位性を発揮して国際先進レベルを迅速に追い抜く。しばらくの発展を経て、半導体設計はすでに中国外の格差が最も小さい細分化の一環の一つとなり、中国には細分化された分野のトップ企業は、すでに国際先進レベルに近づいているか、または達成している」。
確定性の強い設備の国産化代替がほぼ公認された高価値投資分野であるほか、パワー半導体、アナログチップも潜在力を持っている。熙山資本パートナーの余継剛氏は、中国のアナログチップ先導企業 Sg Micro Corp(300661) を例に挙げ、生産経営は小ロット多品種の特徴を持ち、毎年30%の速度で成長し、顧客の粘性が高く、半導体サーキットの「消費株」と見なすことができる。
一部の有名な投資家は「逆思考」が得意で、半導体産業チェーンの「空白部分」に注目している。例えば、中経大の創始パートナー孫維佳氏は次のように分析した。「中流製造において、ICブロッキングの応用シーンは比較的広く、論理がはっきりしており、技術には向上突破の実行可能性があるため、先進技術を備えたブロッキング企業も私がずっと注目している対象です。下流には応用シーンが多く、業界によって大まかに分類されていますが、細分化されすぎて集中しにくい。また、製品から企業を逆推すのも投資目標を選別する方法であり、AIチップ、車載MCU、DDR/FLASH、SLC/MLC、HBM関連の産業チェーンが表示されているのも、私が注目したい部分です。」
さらに、ベテラン産業の背景を持つ投資家は投資の切り口を探す目を海外の群雄環に向けたが、中国はまだ弱い半導体ストレージであり、この分野は半導体産業の中で最大の細分市場であり、主にDRAMとFlashを含み、体量は半導体産業全体の約3分の1を占めている。「このブロックを格納すると、ボリュームは他のチップよりも大きくなります。CPU、MCUなど、すべて格納しなければなりません。また、格納などの容量は大きくなり、単一の価値はメインチップよりも大きくなります」。
短期的に見ると、現在の半導体産業チェーンのグローバル化の程度は依然として高く、価値順位は不変ではなく、複雑な国際情勢の変動に伴いがちである。例えば、最近、ロシアの工業と貿易部は、2022年末までにネオンガスなどの不活性ガスの輸出を製限し、EUがこれまで同国の半導体輸出に対する製限に応えると表明した。これは特殊ガスの国産代替の加速過程を意味する。中国は世界最大のチップ消費市場であり、中国のハイエンド電子ガス、湿電子化学品の90%は主に輸入に依存している。
「短期的なホットスポットだけでなく、電子ガスは集積回路、平麺表示装置、化合物半導体装置、 Cecep Solar Energy Co.Ltd(000591) 電池、光ファイバなどの電子工業生産における支持性材料の一つであり、関連する下流分野の急速な発展も将来の特殊ガスの増量需要を牽引する」。金斧の張開興氏は、「風口は現在、特殊ガスの量産能力を備えた関連標的にも接触している。
製品はすでに韓国のサムスン、日本の東芝、台積電などの国際大手サプライチェーンに進出し、 Semiconductor Manufacturing International Corporation(688981) 、長シンストレージ、国家電力網などの中国の有名な企業と安定的な供給関係を構築した。
二、半導体産業の波動性が大きく、どのように評価するか
半導体産業は大レベルの産業トレンドとして、その上昇空間は十分に大きく、同時にもたらす波動性もそれに応じて大きい。2019年から2021年にかけて、半導体産業指数（884878.WI）はそれぞれ83.52%、48.55%、35.69%上昇し、虹のように上昇した。しかし、2022年に入ってから、4月20日の終値までに、A株市場全体の揺れに伴い、半導体産業指数は25.61%回復し、市場収益率も2021年2月の135.5倍の高値から現在の38倍前後に下落した。
熙山資本の余継剛氏は、半導体プレートの変動が大きく3つの原因があることを明らかにした。まず、世界の半導体産業は比較的に強い週期性を持っており、需給双方とも変動が大きく、最大のチップ類貯蔵チップを例に、歴史的には米国メーカーが主導してからサムスンが世界のボスになり、中国メーカーが切り込むまで、3、5年ごとに新しい競争相手が入局する。次に、研究開発資本の支出が大きく、革新週期の変動を重ねている。最後に、中国資本市場の情緒は週期の拡大に対して、熱い発売の半導体ETFを代表とする大量の資本が入って、多くの企業の推定値と利益を貸越して、最近2年間の推定値の下落は前期の過度な上昇に対する修復である。
華登国際は世界で120社以上の集積回路会社を投資し、20年以上の半導体業界の投資経験がある。華登国際取締役社長の黄慶氏も、「この2つの市場の投資家の心理状態は大きくないと思います。アメリカは10年が実行可能な週期だと思っています。中国はまだこの道を模索しています。科創板が開いてから、投資全体が撤退するまでのリズムが速くなりました。中国の大部分の投資家は速いお金を稼ぐことに慣れており、長期的な投資経験がある人はあまり多くありません。時間が経つと、中国は自分のモデルから出ると思います」と指摘した。
金斧の張開興氏は、半導体プレート全体の波動性が大きい場合は確かに存在し、原因は多方麺であると考えている。例えば、半導体業界の技術と製品の更新は反復が速いため、業績は短い時間で激しく変動する可能性がある。例えば、ある会社が新製品を開発し、市場を急速に占領できれば、業績の爆発的な成長をもたらすことができます。逆に、会社の重要な製品が古くなったり、他の新製品に取って代わられたりすると、業績は断崖絶壁に下落します。
「半導体プレートと株は、推定値の変化が激しい。業績の急速な変化は、天然に推定値により大きな変動をもたらす一方、政策と外部環境の影響は半導体プレートの推定値の変動をさらに大きくする」。張開興氏は、株価が業績と推定値の急激な変化を重ねた以上、自然変動性はさらに大きくなると述べた。そのため、半導体業界の全体的な投資機会を見ても、精選株をしっかりと作らなければならない。
中経大の孫維佳氏は、一般的に以下の次元から投資目標を選別することを紹介した。標的企業の技術突破性と技術先進性は、ハードテクノロジーの範疇に属するかどうか。その技術と技術の実行可能性、信頼性は、製品化、産業化ができ、堀と核心競争力を構築することができるかどうか。企業の将来の業務と利益成長の論理を把握し、サプライチェーンに対するコントロール力、その安定性、実現可能性などを評価する。
熙山資本の余継剛は特に機構の「外脳」の重要性を強調し、半導体認知の敷居が高く、情報の非対称が比較的に高いことを考慮し、業界の最前線について産業専門家との長期的な連動コミュニケーションを維持する必要があり、業界の中観レベルでは半導体細分領域の競争格局+株のミクロレベルで会社の管理層、利益、市場規模、発展潜在力などの指標次元を深く研究する必要がある。
大部分の投資機関にとって、半導体産業チェーンはプレートが多く、集積化から垂直化までの分業がますます明確になり、専門知識、鋭敏な判断、展望視野に対する要求も上昇し、2年前に大量の資金が半導体標的に流入したことを重ねて、一定の推定値の高い水分に保存し、自分の「能力圏」を守り、分からない分野に触らず、依然として多くの投資家に圭皋と崇められている。
評価ロジックの麺では、機構は一般的に製造業企業の評価方式に従い、依然としてPE、PB、PSの3種類の評価方法を踏襲している。金斧張開興氏は、「彼は多くの方法を採用して総合的に評価することが多い。例えば、半導体製造企業は、生産ラインへの投資が大きく、資産の品質や負債率などにもっと注目し、PBで評価することに重点を置いています。半導体設備と材料の分野では、お金を洗う人にスコップと水を提供するのと似ていて、製品の販売状況に注目して、PS評価に重点を置くことができます。大規模な成熟半導体企業に対しては、すでに安定した利益があり、例えば、 Will Semiconductor Co.Ltd.Shanghai(603501) などはPE推定法を採用しています。
三、昨年以来資本市場は大幅に下落し、半導体投資 にどのように影響するか
2021年の半導体業界は開局が不利で、一方ではコア不足による納入サイクルが過去最高を記録し、もう一方の半導体プレートは下落幅が大きい。データによりますと、昨年7月30日の高値から今年4月までに、半導体プレートの下落幅は40%に達したということです。株については、万得半導体プレート47株のうち、45株がマイナスで、27株が40%以上、16株が50%以上下落した。 Memsensing Microsystems (Suzhou China) Co.Ltd(688286) Beken Corporation(603068) 688 Jinhe Biotechnology Co.Ltd(002688) 699、晶豊エネルギーなどの下落幅は60%以上である。
資本市場の取引感情が氷点に入り、半導体の1、2級市場投資にどのような影響を与えるのか。業界の長期的な傾向を変えることができますか？
「影響は必ずあります。二級市場の下落幅は半分近くで、多くの優秀な企業も安くなります。資金量が一定の場合、投資家は安い二級市場の優秀な企業に投資したいと思っています。一級市場に分散するお金はかなり少なくなり、ある程度一級市場の熱に影響を与えます。もちろん、一級市場の推定値も一般的に影響を受けて低下します」任君資本パートナーの梁海舟氏は述べた。
中経大の孫維佳氏は、最近の市場下落を一方的に見ることはできず、コインの「表裏」であることが多いと考えている。「現在、二級市場の明らかな下落幅のため、一級市場への投資は明らかに慎重に感じられています。しかし、これは同時にきっかけでもあると思います。投資が企業の品質と品質に対する関心に戻り、産業がどのように評価値を上げてかごを持ち上げるかだけに集中するのではなく、産業が産業に集中するかということです。同時に、買収合併と合併を促し、分散していた産業資源をより集中させることもできます。この整理は全体の産業発展にとって良性です」
システム性熊市における異なるプレートの差別化表現も彼女の注目ポイントであり、異なる応用分野の半導体会社に対して、資本市場における表現も異なり、一般的には下流応用の景気度によって変化している。例えば、消費電子関連は熱が少し下がるが、自動車電力チップの関連熱はまだ減らないので、一概には言えない。彼女は「半導体業界の投資は最近もトップ3にランクインしているが、みんなはもっと理性に戻り、半導体の相対的な長期的な投資属性を本当に認識し、早くお金を稼ぐことができる分野ではない」とまとめた。
金斧の張開興氏は、半導体プレートが半年以上の下落を経て一部のリスクを解放し、2021年の業績全体が大幅に増加したことを背景に、プレート全体の推定値はすでに合理的な区間に入ったというべきだと分析した。特に、一部の技術がリードし、業績の成長の確実性が強い会社は、魅力的な投資価値を持っています。
しかし、市場感情は極端から極端に向かいやすく、短期的にはさらに揺れたり下落したりする可能性があり、警戒が必要です。
四、第三世代半導体がもたらす影響、業界発展の中長期研究判断
第3世代半導体材料とは、主として炭化ケイ素（SiC）、窒化ガリウム（GaN）に代表される広帯域禁止化合物半導体を指す。現在、第3世代半導体市場の規模は急速に増加しており、予測によると、炭化ケイ素（SiC）デバイス市場の規模は2024年に32億ドルに達し、年平均30%増加している。窒化ガリウム（GaN）デバイスの市場規模は20億ドルに達し、年平均21%増加している。
任君資本の梁海舟氏はさらに分析し、現在、中国の炭化珪素、窒化ガリウムに関する特許の数は米国より高く、世界の22%を占めていると指摘した。しかし、商業化まではまだ距離がある。中国レイアウトSiCの上場会社も少なくなく、デバイス端IDMレイアウトに専念している China Resources Microelectronics Limited(688396) Starpower Semiconductor Ltd(603290) 、材料からデバイスまで一体化して配置されている Sanan Optoelectronics Co.Ltd(600703) Sanan Optoelectronics Co.Ltd(600703) は光電デバイス材料GaNに長年の研究開発生産蓄積があり、勢いに乗って三世代半導体を転換している。同氏は、「中国のSiC産業チェーン関連会社は104社で、そのうち15社が上場している。中国のGaN産業チェーン関連会社は43社で、うち3社が上場している」と述べた。
金斧子の張開興氏は「中国はすでに世界で最も重要な第3世代半導体市場であり、産業チェーンの上下流は相対的に完備しており、ユーザーニーズに密着して迅速に反復最適化することができる。将来的には国産代替の加速、産業技術のアップグレード、国家政策の支援などの多重利益の支持の下で、中国の第3世代半導体のトップ企業は黄金発展期を迎える」と明らかにした。
半導体業界の下流需要が多く、自動車電子、人工知能、モノのインターネット、クラウドコンピューティング、5 G移動通信技術などをカバーしている。下流の需要について見ると、どれが最大の成長点になる可能性がありますか？
多くの分野の中で、興が最も愛顧する自動車電子の投資機会を開く。彼から見れば、自動車産業は電動化+知能化の傾向の下で、センサー、製御処理チップなどの車用半導体に対する需要は指数級の成長をもたらすだろう。国家市場監督管理総局が発表した情報によると、現在、1台の普通自動車にはチップが200以上必要で、新エネルギー自動車には少なくとも500個必要だという。
張開興氏は、電動化と知能化は自動車産業の将来の段階的な発展の最も確定的な大きな方向であると指摘した。また、自動車チップ不足は国産代替のプロセスを加速させ、技術が代替能力を持つ半導体企業をリードして長期的に利益を得ることになる。車規級チップは信頼性、安定性などの品質要求が高く、認証週期が長く、車工場が海外のチップ製品を安定的に使用した後、一般的にはサプライヤーを交換することはありません。しかし、今回の自動車チップ不足は、減産と生産停止の圧力に直麺している中で、多くの中国の自動車企業が国産チップの代替を試用している。国産自動車チップが確かに需要を満たすことができ、中国のチップサプライヤーにはタイムリーで反復が速いなどの自身の利点があり、今回のチップ不足のチャンスと挑戦を把握すれば、自動車チップの国産代替プロセスを大幅に加速するに違いない。
\u3000\u3000「中国の車工場と世界の中国で製造された車工場はすでに世界の車工場の1/3を占めており、半分は中国で製品を開発している外資ブランドです。この構造は10年前とは大きく異なっています。現在の時期の変革は、世界の1/3の車工場の大部分が中国で知能化されることを意味しています。自動車の知能化の変革には大量のチップが必要だと想像できます。そのため、私たちの集積回路の生産にもなります。業の発展は大きなチャンスをもたらした。」華登国際リスク投資パートナーの金偉華氏はインタビューで、自動車の知能化による半導体発展の配当を展望したことがある。
半導体業界の中長期的な発展については、疫病が繰り返し経済回復の傾向を重ねているにもかかわらず、各機関は基本的に楽観的な態度を持っている。熙山資本の余継剛氏は、「今年4四半期に半導体の調整が底を打ったかどうかを見ると、主な指標は米国の消費電子データ、例えばアップルの新製品の販売量、および中国の電子消費状況である。投資家は公募基金製品を選択して配置し、科学技術株が得意なファンドマネージャーを選択し、半導体産業を投入し、この2年間の谷底から未来の谷間に付き添うことができる」と考えている。
20年の半導体投資の歴史を持つ華登国際取締役社長の黄慶氏は、「私たちはユニコーンを追いかけているのではなく、ユニコーンを捕まえているわけでもない。彼らをユニコーンに育成する幸運があり、今は存在しないものもあるが、未来は起こると思う。私たちは歴史に投資している」とまとめた。
金斧の張開興氏は、投資家が時代の潮流に順応し、歴史的な機会を把握し、半導体業界の技術がリードし、国産代替国家戦略に符合し、10倍の潜在力を持つ絶品企業を断固として探すことを望んでいるとまとめた。「私たちは必ず自信を固め、忍耐力を維持し、良質な会社の試練に付き添って前進し、週期を越えて、複利の力を享受しなければならないことを覚えています」。
