序言：昨年末、私たちは今年の銀行株の「寛大通貨-寛大信用-安定成長」の2段階の動きを展望し、「寛大通貨-寛大信用」段階の相場はすでに実現した。下半期を展望して、私たちは徐々に「寛大信用-安定成長」を検証する予定で、過大評価された資産の品質リスクと経済の温和な回復が需要の回復を牽引する2つのコアの期待差が修復された後、銀行プレートは評価値の上移動の再評価相場を迎えることになる。
複盤上半期の「ワイド通貨-ワイド信用」相場：「絶対収益主導」から「相対収益突出」まで。1）年初から2月中旬まで、天量社融安定市場の予想、高層密集発声は住宅企業のリスク懸念、銀行業績触媒プレートの収益を緩和し、申万銀行指数は上海深300指数16 pctに勝った。2）2月下旬から4月末まで、ロシアと烏の衝突は中国の疫病状況が繰り返し経済の下押し圧力を激化させ、プレートは絶対収益を逃したが、1季報は靭性を明らかにし、市場リスク選好の下押しの中で防御属性を明らかにし、相対収益は20 pctを超えるまで広がった。3）しかし、5月から現在まで、信用弱体化+疫病ショック+住宅企業リスクによりプレートは底盤整期に入り、銀行PB（LF）は0.55倍の過去最低水準に低下した。株面では、上半期の銀行株価は「城商行>農商行>国有行>株式行」を示し、背後には「資産端で収益を勝ち取る」という観点が持続的に検証され、疫病が消費を抑え、住宅企業のリスクがかき乱され、株式行の推定値が顕著に圧迫された。下半期を展望すると、「過大評価された資産品質リスク」と「経済の温和な回復が需要修復を牽引する」という2つのコアの予想差が修復された後、銀行プレートは価値再評価相場を迎えるだろう。
予想の差の1つ：不動産リスク+疫病の影響、市場は上場銀行の資産品質リスクを過大評価した。極端な仮定では、20%の不動産と上下流の融資、および10%の普恵、住宅ローン、消費類の延本利息貸付金のすべてが劣化して不良になった後、新不良生成+1 Q 22不良率+1 Q 22注目率=5.8%も、現在11.8%を超えている推定値の隠れ不良率をはるかに下回っており、推定値の底は明らかであり、市場の悲観的な予想を十分に反映していると言える。
1）情景分析によると、住宅産業チェーンの大規模なシステム的違約に関わる場合にのみ、上場銀行の不良生成率は顕著に上昇する。極端な仮定の下で、債務リスクのある住宅企業の販売面積の市占有率が約20%であることを考慮し、20%の不動産と上下流の企業ローンがいずれも劣化不良である（プロジェクト担保、M&Aローンの処理などを考慮すると、実際にはすべて劣化するのはごくわずかな確率の事件である）場合、上場銀行が2 pct上昇し、平均2年かかると完全に消化することができないことを引き起こす。しかし、監督管理の集中的な発声、住宅企業の販売と住民の住宅ローンがすでに限界的に改善され、多くの銀行が事前に整理管理を展望していることを考慮すると、大規模な違約は極めて確率的な事件であると予想される。同時に、各銀行の「一刀両断」式の懸念に対してさらに偏りを是正する必要があり、債務リスクを出した住宅企業の銀行与信状況を整理することにより、招行が複数の危険住宅企業の中でいずれも与信が少ないことを見ることができる、また、興業、平安などは頭部住宅企業に集中し、統計的に開放率は同業平均より小さい、また、一部の深く耕して客層を熟知している優れた農商行は、土地の開放口がさらに極めて小さい。もちろん、「不動産は炒めない」という監督管理の初心は変わらず、不動産リスクは依然として銀行の中長期的な不良分化の重要な変数である。
2）元金の利息支払いを延期することは「珍しいこと」ではなく、適用範囲が住宅ローン、消費ローンなどに拡大しているにもかかわらず、資産の品質に対する妨害は限られていると試算されている。
一方、銀行はこのコロナ禍で延期を申請した顧客は2020年には遠く及ばないと一般的に回答している。一方、銀行は参入を厳しくし、内部管理は依然として厳格で慎重である（例えば、興業が延期顧客に対する融資比率が15%を超えた）。定量的な試算では、普通融資の15%が延期を申請し、その中の10%が最終的に劣化不良であれば、不良生成が平均13 bps上昇することになる、さらにローン、消費類を考慮すると、不良生成は平均約56 bps上昇した。
しかし、企業が徐々に正常な経営に回復していることを考慮すると、一部の顧客はすでに繰り上げて返済しており、延期の割合はもともと高くなく、最終的に不良になった割合はさらに小さい（例えば、招商3 Q 20の延期残高が最も普恵/総貸付の約13%/1.4%を占め、2021年末には約0.2%/0.03%に低下した）。
3）現在、上場銀行は確かにここ10年の資産品質の最適なノードにあり、優秀な銀行が周期属性の本質を通り抜けるのはトップレベルの戦略選択と内部管理の品質効果の差異のマッピングであり、これに基づいて、私たちは不良（統一「期限超過/不良」は2021年末の上場銀行の平均水準後不良率に横ばいである）、準備（融資比）の2つの次元から資産品質の総合採点システムを構築し、優秀な地域の都市・農商行を見ることができ、不良表現、調達能力にかかわらず極めて優れたレベルを維持している（例えば、城商行の中で寧波、杭州、成都、農商行の中で無錫、常熟、江陰）、株式行の中で1騎の塵を絶つことを募集して、例えば興業、平安は不良表現の次元でもすでに業界の最適なレベルに入った。
期待の差の2：経済の温和な回復は、銀行の信用を「どこにも投入する場所がない」から「能動的な需要」へ転換させることが期待される。
1）PMIから企業の利益に至るまで、銀行の経営圧力は最大の時点ですでに過ぎ去り、江蘇省と浙江省の需要の反発はさらに期待できる：2020年に比べて、企業の利益の転換点はPMIの改善に3カ月程度遅れている。5月の大手企業PMIは景気区間に戻り、中小企業PMIは依然として栄枯線以下だが、前月比で回復した。申万マクロチームは3 Q 22、4 Q 22の実質GDPの前年同期比成長率をそれぞれ5.8%、5.6%と予測し、第3四半期の経済回復の傾斜が最も顕著で、下半期の総体温と回復の判断の下で、2022年の銀行経営圧力の最大時点はすでに過ぎ去った。同時に、私たちも異なる地域の需要修復の弾力性をさらに重視し、特に江浙一帯は全国のGDPの約20%と30%を超える社融増加量に貢献し、経済の大盤を安定させる「大黒柱」であり、さらに回復の背景にある企業の需要を率先して修復することができる。ミクロ調査研究のフィードバックによると、江浙地区城農商行は5月中旬に需要改善を迎えたが、大行、株式行の多くは5月末週と6月上旬にフィードバック限界が好転した。
2）下半期の金利差の表現は上半期より相対的に良く、「資産端に勝つ」ことは依然として重要である：流動性緩和環境の中で、銀行の金利差分化の重要点は資産端からより多くなると予想される。下半期の貸出金利は下落傾向を転換するのは難しいが、需要の回復と下半期の貸出資源が徐々に小売に傾斜しているとの判断に基づいて、下落傾斜は上半期よりもよくなる見通しだ。同時に、信用投入がより安定成長政策に合致する銀行（量補価論理でより順序よく、興業のように）、あるいは需要が強靭性を備え、より早く疫病後の曲がり角が現れた良質な地域性銀行（無錫、常熟、江陰のように構造を最適化する論理がより順序よく）に対して、金利差の傾向は同業よりよく、収益表現もより安定し、市場の予想を上回るだろう。
3）また無視すべきではなく、銀行業績の放出には空間があり、より原動力がある：デュポン分解は、2016年以来、上場銀行の準備前の利益能力は基本的に安定しており、ROEの縮小は信用コストの上昇に根ざしており、不良負担の清算、資産品質指標が近年最も優れている優秀な銀行にとって、利益の放出とROEの回復幅は実際には信用コストの低下空間と監督管理の要求を満たす間のバランスにのみ依存していることを表明した。
各銀行の現在の不良生成状況の推計によると、調達カバー率が横ばい、不良率が横ばい/5 bps/10 bps低下したと仮定すると、各銀行が計上する必要がある信用コストベースライン対応ROE上限は一般的に2-4 pct上昇空間があり、すなわちROEが対応上限に回復するまで、各銀行は十分な業績放出能力を持っている。一季報の複数の中小行はより強い利益放出の訴えを呈し、内生資本の補充の切迫性も反映している。
投資分析の意見：銀行をよく見て、分化時代は「小さくて美しい」+低評価値の良質な株式銀行をしっかり握っている。景気回復の早期から曲がり角まで確立し、「広い信用-安定成長」段階では、下半期の実体需要の修復が重要な信号であり、銀行をよく見ることを改めて表明した。銀行の大分化時代、株式選択面では「資産が強い」、「リスクが小さい」の二つが欠けていてはならない：1）地域は「小さくて美しい」、農商銀行の中では、 Jiangsu Jiangyin Rural Commercial Bank Co.Ltd(002807) 、、 Jiangsu Changshu Rural Commercial Bank Co.Ltd(601128) 、都市商銀行の中では、 Bank Of Ningbo Co.Ltd(002142) 2）超下落した優良株式行、第一推論＊ Industrial Bank Co.Ltd(601166) 、＊ China Merchants Bank Co.Ltd(600036) 、＊00001を含む。
リスク提示：安定成長の効果は予想を下回り、疫病の持続時間は予想を超え、大規模な不良リスクが暴露された。
