イベント：2022年9月15日、中央銀行は4000億元の国債オペを実施し、今月の国債満期は6000億元、国債オペレートは先月の2.75％に対し、今月は2.75％である。
A、9月国土交通省の操作率は、主に先月から予想外の下方修正、観測期間の政策効果の電流後に、変更されませんでした。その後、効果的にマクロ経済総需要の拡大に焦点を当て、国土交通省の操作率は下方修正の余地があり、早ければ10月着陸、中国の物価状況や人民元為替レートの方向が政策金利引き下げのかなりの障害を構成しないでしょう。
政策金利の引き下げは8月に着地し、9月のMLF金利は一般的な市場予想と同様に据え置かれた。 一方、最近の景気修復の過程では、細かい変動が見られるものの、国債金利を継続的に引き下げる緊急性はあまりない。 過去のデータを見ると、2020年初頭の突発的な流行の局面でも、MLFレートは2カ月連続で下方修正されたことがない。 一方、8月の利下げ以降、各種市場金利は概ね低下傾向にあり、規制当局も一部金融機関の金融・信用状況の分析セミナーを開催するなど、幅広いマネーから幅広いクレジットへの伝達チェーンの遮断解除と政策効果の観察に努めています。 一方、成長率安定のための政策導入が相次ぐ中、8月の国債利下げが投資や消費などのマクロ経済指標や不動産市場 に与える影響は、まださらに観察される段階にあります。
今後のMLFレートの方向性をどのように考えていますか？ 年内に再度、下方修正される可能性があると判断しています。 まず、下半期の世界経済の下押し圧力により、中国の輸出の伸びは8月に始まった下降変動が続くとみられ、第4四半期には個別月で前年同期比マイナスとなる可能性も否定できない。 つまり、経済成長に対する外需の牽引力は次に弱まる可能性が高く、内需の上乗せは間に合わせる必要があるのです。 同時に、年末前の疫病要因も、引き続き中国の経済修復に波乱をもたらす可能性がある。 したがって、外需の弱含みと疫病騒ぎの影響をヘッジするため、引き続き消費の拡大や投資の拡大など段階的な政策を導入し、景気の適正な稼働域を確保する必要があり、政策金利の引き下げが代替政策手段のひとつになると思われます。
第二に、昨年後半から不動産市況の悪化が景気の下押し要因の本線となっていることです。 住宅ローン金利の引き下げや規制緩和などの施策の実施により、最近の不動産市場は底打ちの兆しを見せていますが、その反動はまだ明らかではありません。 その結果、現在の不動産投資や住宅関連消費の下押し圧力は高く、住宅関連企業の信用リスクは依然として顕在化しており、投資や消費のマインド全体に悪影響を及ぼしています。 不動産市場の早期回復を促進し、関連するリスクを防止・抑制する観点から、次期5年物LPR相場は引き続き引き下げられると判断しており、銀行の資金コストを引き下げることで見積銀行にLPR相場のプラスポイント圧縮を指導するほか、国債金利を直接引き下げることが5年物LPR相場を引き下げる最も効果的な方法であると考える。
最後に、中国の物価状況や人民元レートの変動は、政策金利の引き下げにとって大きな障害とはならない。 主に豚肉価格の上昇に影響され、9月のCPIは3.0%近くまで上昇し、年後半のCPI前年比の軸は前半より高くなると思われます。 しかし、消費者修理がより緩やかになり、大半の商品とサービスが十分に供給され、PPI上昇率も引き続き下方修正される見通しであることから、今後、大幅な物価上昇のリスクは低く、コアCPIは前年比1％前後の低水準にとどまると思われることが特徴です。 これは、欧米の高いインフレ率とは対照的であり、中国の金融政策が「ミーハー志向」に適していることを意味する。8月の国債利下げにより、中国の中央銀行はFRBの急速な利上げの中でも利下げを実施することが可能であることが示されたといえるだろう。
人民元為替レートについては、最近の米ドル指数の急上昇により、人民元は対米ドルで「7割れ」に直面しています。 しかし、人民元為替レートの3大バスケット指数は引き続き強い状態で推移しており、ユーロ、円、ポンドなど米国以外の通貨に対する人民元はいずれも程度の差はあれ上昇し、この傾向は8月の利下げ後も変わっていない。 つまり、現在の人民元が米ドルに対して下落していることは、人民元相場の強さを測る有効な指標とはならない。 また、中国経済の修復が進み、国際収支が比較的大きな黒字を維持する見通しであることから、短期的に人民元安期待を効果的に集めることは困難である。 これは、人民元が米ドルのトレンドから外れて大きく下落するリスクがほとんどないことを意味し、また、人民元が米ドルに対して「7を割る」ことがあったとしても、中央銀行の金融政策の柔軟性に重大な制約を与えるものではないことを意味する。
全体として、2020年の流行後、中国の金融政策は洪水を起こさないという一貫性があり、物価は緩やかに推移し、経済のファンダメンタルズは人民元相場の安定した支持を形成しています。 その結果、金融政策は現在、量的手段であれ価格的手段であれ、成長安定化の方向にさらなる努力を払うことができる立場にある。 金融政策の余地を大切にし、当事者間のバランスを考慮して、年内、早ければ10月にMLF金利を下方修正する予定です。
第二に、国土交通省は、主に最近の市場金利に大幅に政策金利よりも低い、市場の需要が減少したが、また、市場流動性の過度の緩和を避けるために、ガイド銀行のリリースに関連して、更新の9月に縮小実体経済政策信号に信用を高めるために。
9月のMLFは、一般的な市場の予想通り、2ヶ月連続で減額更新されました。 背景には、現在の市場流動性が著しく豊富な水準にあり、8月の商業銀行（AAA格）の1年物インターバンク預金平均利回りは1.95％と前月から26bp低下し、1年物国土交通省運用金利2.75％を大幅に下回っていることがあります。 そのため、9月にはプライマリーディーラーからのMLF入札が減少し、その結果、MLFの更新が減少する可能性は否定できない。 9月のMLFの引き出し更新も、過度の市場流動性緩和を避け、資金のアイドリングストップを抑制し、銀行に実体経済への信用配分を増やすよう導くための政策シグナルが継続して放出されていると我々は判断している。
第三に、9月のLPRオファーが据え置かれる可能性が高い。最近の銀行預金金利は低下を続けており、5年LPRオファーが別途下方修正される可能性も否定できない。
9月のMLFレートが横ばいであることは、LPR相場の基準に変化がないことを意味し、8月にLPR相場が非対称に引き下げられたばかりであることと合わせて、9月にLPR相場が継続的に引き下げられる可能性は低いと予測する。 予想を超える変化があるとすれば、主に最近の銀行預金コストの低下により、5年物LPR相場が別途15bp引き下げられる可能性が高い。
なお、9月の貯蓄債券発行率は3-4月期に比べ30ベーシスポイント（0.3％ポイント）低下しています。 貯蓄国債の発行金利は預金金利にほぼ固定されているので、同じ期間に銀行の預金金利が同程度に引き下げられたことをある程度示しているのかもしれない。 中央銀行が発表したデータによると、今年6月に全国の銀行で発生した新規預金の加重平均金利は約2.32％で、預金金利の市場調整メカニズムが確立する前の4月に比べて0.12％ポイント低下しました。 このことから、預金金利の加重平均は、新メカニズムと政策金利の引き下げによって、7月以降、再び0.18％ポイント程度の下方調整が行われたと推察されます。 銀行の負債全体の約70%が預金であることを考慮すると、銀行の限界負債コストの最近の低下傾向は、9月に5年物LPRの見積もりプラスポイントを圧縮する原動力となる可能性が高いことを示唆しています。 9月15日以降、多くの大手国有銀行が3年物定期預金や大口譲渡性預金の15bpなど個人向け預金金利を再び引き下げ、加重平均預金金利がこの後も低下することを示唆していることは注目に値する。 様々な要因を総合すると、5年物LPRの相場は年末までに20～30ベーシスポイント程度の下方修正余地があると判断しています。
