国慶節休暇中、中国基金報は、プライベートエクイティ会社の会長、ゼネラルマネージャーや投資ディレクターの数を招待し、株式市場の最初の3四半期の概要は、第4四半期のA株の投資機会を楽しみにして分析し、投資家の参考のためにのみ。バンヤンツリー・インベストメントの会長、Zhai Jingyong氏。新しいチャンスを待つ2022年の中国資本市場は、インフレが進行し、米国が利上げ戦略を選択したことで、世界の資本市場に決定的な影響を与え、中国資本市場に大きなプレッシャーを与えるなど、内憂外患の状況にある。 人民元レートが年初の6.3程度から7.2程度まで下落し、A株市場におけるリスク許容度が著しく低下したことが、資本市場の機能に影響を及ぼしています。 中国の伝統的な実体経済は、COVID-19の蔓延により良い状態とは言えず、疫病予防・抑制政策により多くの産業で深刻な需要の落ち込みが起こっています。
2022年の最大の地政学的紛争イベントはロシア・ウクライナ紛争であり、その本質は第4次産業革命である。 中国経済は40年にわたり急速な発展を遂げてきましたが、その過程でいくつかのネガティブなショックが生じ始めています。 高齢化や中低価格帯製造業の国外移転の影響により、中国の都市化モデルは深刻な課題を抱えていますが、第四次産業革命は新たなチャンスをもたらしています。 第4次産業革命は知的電化に代表される発展モデルであり、2億人を超える高度な知識を持つ労働力を持つ中国は、中・高級製造業において欧米先進国と直接競合することができるかを決定づけます。 高速鉄道、航空機、ハイエンド医療機器から新エネルギー、素材製造まで、中国の中・高級製造業には強い競争力があると見ています。 中高級製造業における中国と先進国の競争は、イデオロギー競争にもつながっている。
ここ数年、中国の資本市場は構造的な発展傾向を示している。 都市化と工業化の進展が鈍化する中で、不動産や伝統的なサービス業を中心とした伝統産業が大きな再編を遂げました。 一方で、新興国の産業がGDPに占める割合は十分ではなく、中国経済にとってより厳しい局面を迎えています。 新エネルギー産業チェーンに対する資本市場のサポートが強化され、資本、政策環境、人材、技術に後押しされて、新エネルギー産業チェーンは将来、GDPの中で圧倒的な地位を占めるようになると考えています。 今年、中国の電気自動車の年間販売台数は600万台を超える見込みで、中国の電気自動車市場は世界市場の50％以上を占めています。 知能化の進展により、中国の電気自動車市場は今後加速度的に拡大する傾向にあると考えられます。
市場の各ラウンドは、第一に十分な流動性、第二に一般的な環境サポート、第三に Shenzhen New Industries Biomedical Engineering Co.Ltd(300832) の活況という三つの大きな要素から切り離すことができない。 中国のM2は260兆円に達しており、伝統産業が大量に退場する中で、豊富な流動性が見られます。 第4次産業革命の本質は知的電化の革命であり、中国はすでにインターネット、半導体、新エネルギー産業チェーンで有望な成果を上げている。 この業界の優れた企業が、今後も中国経済全体の安定的かつ前向きな発展を牽引していくものと信じています。
Zhai Jingyong: Banyan Tree Investment 創業者、会長、最高投資責任者
資本市場において20年以上の経験を持ち、有利な業界を深く掘り下げ、優れた企業を見つけることに長年こだわり続けてきた。 同社は15年以上にわたる綿密な研究、追跡、沈殿、例えば新エネルギー、インターネットなど未来を代表する産業分野での研究を行っています。
Yuanxin InvestmentのCo-Chief Investment OfficerであるXie Zhendong氏。投資の変化と不変性今現在、2022年は混沌とした、無秩序な、簡単ではない1年でした。 世界は、ロシアとウクライナの紛争とそれに伴うエネルギー価格の高騰と劇的な地政学的変化を経験し、インフレの継続的な上昇に対応するため連邦準備制度理事会が極めてタカ派な利上げを行い、中国では生産組織、物流・輸送、消費生活に大きな影響を与える疫病が再発しています。
このように、2022年は並外れた年になることが予想されます。 これを投資に反映させると、株式市場では上海総合指数が15%以上、成長企業市場が30%以上下落するなど、大きな変動が見られ、その背景には大きな乖離があります。 大部分の無力さに比べれば、今年に入ってからも抜群の繁栄を続けるセクターや予想を上回り続けている企業が見て取れるでしょう。
また、私たちが慣れ親しんだ「シナリオ」が徐々に去り、新しい秩序が確立されつつあるのかもしれないとも考えています。 これは、世界秩序や地政学だけでなく、近年、私たちが繰り返し口にし、投資家やパートナーと深く議論してきた「差別化」についても言及しています。 世界秩序の再構築や中国経済のインクリメンタルからストックへの移行に伴い、要因の変化や業界動向により、業界間・業界内の大きなアンバランスが発生しており、今後は差別化が当たり前になると思われます。 近年の投資家構造の急速な充実と組み合わせる場合、過去のいわゆる市場の “法律 “の多くはまた、投資よりシンプルな視点に戻る必要がある壊れているされています。
長期的なコア変数にフォーカスする投資家はしばしば、一部の短期的な要因の影響を重視しすぎて、要因の長期的なトレンド変化を過小評価しがちです。 それよりも、流行という外生的な変数が長期的に具体的にどう変化していくのかが気になるところです。 短期的にはロシア・ウクライナ紛争によるエネルギー危機やインフレ圧力のほか、中長期的にはどのような遠大な影響があるのでしょうか。 また、同じ中長期的な視点に立つと、短期的な産業ブームよりも、高齢化が製造業や消費財、医薬品分野にどのような変化をもたらすかを懸念しています。
なぜなら、長期的なインパクトが企業の割引キャッシュフローモデルを変え、その価値を変えるからです。資本循環を変え、業界のトレンドを変えるのはコア要素の変化であり、これらが私たちの投資にとって本当に意味のあるものなのです。
インダストリーチェーンに隠れたチャンピオンを発掘する投資家やパートナーは、私たちがどの業界に強気なのか知りたがることがよくありますが、実は私たちは、特定の業界の中でどのような企業に強気なのかを探りたいのです。その重要な理由の一つが、構造ブームに関する私たちの考え方です。 今後、「鶏と卵」のシナリオはますます少なくなっていくと考えています。
多くの企業が厳しいマクロ環境に直面し、業界トップの「スリム化」「冬の時代」「生き残り」の声も繰り返し聞かれます。 その中で、これまで見過ごされがちだった企業戦略や緻密な経営、コーポレート・ガバナンスがますます重要な役割を果たすようになってきています。 事業運営上のわずかなメリットも、現在のマクロ環境下では拡大解釈され、まったく異なる結果に終わることがあることを見てきたのです。
また、新エネルギー自動車や太陽光発電などの急成長産業では、技術進歩による効率化など、特定の産業チェーンにおける需要と供給のミスマッチが、特定の企業にとって大きなチャンスに相当する可能性があります。 あるセクターが過大評価されているかどうかという一般的な判断ではなく、業界の観点からこうした機会を特定する能力が必要なのです。 もちろん、そのためには、私たちの能力の輪がより高く求められることになります。
偉大な企業をあえて信じる企業も含め、経済が不調に陥ると、今年の4月など、必ずと言っていいほど、問題点の洗い出しや問題提起の窓口になるのが人間の習性で、面白いなと思います。
しかし、過去の経験から、市場が安全マージンを提供してくれる状況では、良い企業を信じて、より多くの明るいスポットを掘り起こすことが重要であることを学びました。 私たちは、「浮き沈みは避けられないが、成長すれば滑らかになる」と考えています。
同時に、マクロ環境が複雑化していることや、デュレーションの短い投資家やマージナル・プライシングなど市場参加者が徐々に多様化し、短期的に市場のボラティリティが高まる可能性があることから、より変動性の高い市場に適応していく必要があります。
より収益性の高い資産に資本を配分する「投資」は、目先の資産やタイミングを判断するのではなく、本来は比較検討するものだと理解しています。 したがって、業界の綿密な基礎研究に基づき、「正しい確率」に従えば、確かに多くのセグメントで費用対効果の高い機会をまだ見つけることができますが、特に最近の市場調整の後では、比較的楽観的に考えています。
極東インベストメントが常に強調しているように、今後も時代の発展動向や業界の発展に沿った優良企業を探し、ポートフォリオ特性として「リスクを取り除いた上での適正なリターン」を追求していきたいと考えています。
プロフィール：Far Eastern Investment社 共同最高投資責任者 謝振東氏
証券投資リサーチで13年、ファンドマネジメントで8年の経験を持つ。 華安基金では、株式投資副部長、投資委員会委員、バランス戦略グループ長を歴任。 業種に応じた綿密なファンダメンタルズ調査を重視し、成長株を好み、安全マージンを重視し、バランスのとれた堅実な投資スタイルをとる。 4年連続「金牛賞」、3年連続「星基金賞」、公共基金「英華賞」を受賞。
Chengze AssetのCEO、Cao Xiongfei氏。ファンダメンタルズへのこだわり ポートフォリオマネジメント 星を見つめ、地に足をつける激動の2022年から4分の3が経過し、この間の市場運営や投資運用を振り返ると、まるで悪夢の中にいて、思わず暗い森に入り込んでしまったような気持ちになります。 2022年からの9カ月間の闘いは、間違いなく、私のキャリアの中で最も複雑で、苦しく、混乱した時期でした。 国際政治経済であれ、中国の疫病対策の進化であれ、マクロ戦略分析であれ、市場評価の乖離であれ、市場ボリュームであれ、様々なコンセプト銘柄の気の遠くなるような上げ下げであれ、かつて存在したすべての枠組みや論理は冷酷に打ち砕かれました。 残念ながら、20年以上にわたってビジネスを続けてきた中で、私たちの骨の髄まで楽観的で前向きな姿勢と、2006年以来ファンダメンタルに基づいたポートフォリオ管理の実践が、私たちのポートフォリオをこの困難な時期をうまく乗り越えさせてきたのだと思います。
2021年9月、長江不動産が炎上した後、マクロ経済の下振れ圧力の増大と金融リスクの発生を懸念し、ポジションを徐々に縮小・シフトしていた。 それでも、その後の処分と成長の安定化は予想外だったようで、常勝軍団の雷電の
は予想を著しく下回り、昨年第4四半期および年初のポートフォリオの調整について力不足を振り返るに至った。 中国の疫病対策の進展については、この9ヵ月は昨年末から今年初めにかけての見通しと大きく異なり、特に4月と5月の長江デルタの状況が大きく変わりました。 このような中国の政治経済の要因が、A株の動静とパターンを根本的に決定している。 ロシア・ウクライナ紛争は短期間のショックに過ぎず、その後の価値観の対立は中国・香港の株式に深刻な影響を与えたが、A株には局所的な構造的影響が小さいだけだった。
4月と5月には、ポジションを大幅に減らして対応しました。 6・7月のラリーでは、伝統的な新エネルギー、半導体製造装置・材料、先端製造業に積極的に参加したが、市場の大きなチャンスは「新・新エネルギー」と伝統的エネルギーにあり、時間的に参加できなかったのは残念であった。 8月中旬以降、中国の経済政策の弱体化とインフレに対応した海外の積極的な利上げにより、株式・債券・商品市場は暴落・金融危機の様相を呈しています。 このため、8月に配当を実施し、ポートフォリオ構造を最適化しながら、ポジションを適切に縮小しています。
この2年間、マクロ経済運営、疫病予防・抑制政策、金融・財政政策が同期せず、あるいは部分的に逆転していたことを背景に、A株市場の持続的かつ大きな構造的機会の基礎はさらに強固になり、運営には極端な乖離が見られた。
次の局面を展望し、これまで堅持してきた株式市場分析の枠組みを当てはめると、A株については、比較的長期あるいは中期の観点からは、必ずしも最安値ではないものの、現在はしっかりとした大底圏であると判断されます。 海外の景気後退や金融市場の混乱は確かに大きな外部リスクであり、長い間、比較的独立性を示してきたA株が独り立ちするのは夢のような話である。 中国のマクロ流動性は比較的安定しており、物価上昇圧力も海外に比べて著しく安定していることから、急激な引き締めには至らず、着実な経済成長の結果、近いうちに緩和される可能性があります。
バリュエーションレベルとセンチメントレベルでは、A株はすでに極端な悲観論に陥っている。 以上のことから、合理的な投資家として、前向きで楽観的な考え方、比較的保守的なリスクコントロール策、長期的な視点を持って、ファンダメンタルズに基づくポートフォリオ運用を実施することが合理的であると考えられます。 過去の経験から、期待値を下げつつもポジティブな考え方をすることで、思いもよらない豊かなリターンが得られることが多い。
投資と研究の方向性の選択について、特に今回の殺伐としたバリュエーション低下の後、ハイブームの新エネルギーや半導体の装置・素材を引き続き追いかけ、研究していくこと。 大消費、大サービス産業の流行回復を積極的に掘り起こし、参加する。 国家安全保障に関わる軍事産業、レトロトロニクス、サイバーセキュリティは毎年大きなチャンスがあり、来年も例外ではないはずです。2023年も、需要面、コスト面、あるいは規制政策の変更などに基づいて、苦境から反転するセクター、産業、企業が多数出現することは間違いないでしょう。
今後、株式資産ほど投資機会の多いアセットクラスはあるのだろうか？
Chengze Asset CEO Cao Xiongfei氏。
北京大学数理科学学部で確率統計学の理学士号、北京大学中国経済研究センター（CCER、現・国家発展研究院）で経済学の修士号を取得。 22年以上の投資調査経験、14年の公募株式ファンドの経験、10年以上の直接ポートフォリオ運用の経験を有する。
大成ファンドマネジメントリミテッドのリサーチディレクター、株式投資ディレクター、最高投資責任者、大成国際（香港）資産管理会社（RO 6年、香港証券先物委員会の3ライセンスを保有/4/9）のディレクターを歴任した。 これまで6つの公募ファンドを異なるステージで運用し、2006年には「金牛ファンドマネージャー十大賞」を受賞。また、異なるステージで優れたパフォーマンスを発揮するポートフォリオを数多く運用し、「大成ファンドパフォーマンス特別貢献賞」を受賞している。 China Merchants Securities Co.Ltd(600999) 、彭華基金、景春長城基金、建新基金などの調査部門で、業界研究員、マクロ・戦略研究員、マーケティング部シニアマネージャー、ファンドマネージャーなどを歴任し、2014年8月、深セン成澤資産管理有限公司を設立、現在に至る。
ダンウォール・キャピタル・マネジメントのエクイティ・リサーチ・ディレクター、ボー・リー氏。A株は第4四半期に安定的に反発する見込み消費、不動産産業チェーンの強化の可能性今年、世界の株式市場は、全体的な流動性の引き締めを背景に、全般的に下落しました。 中国については、反循環的な政策調整を頻繁に行ったものの、外部環境の影響に耐えることはできなかった。 ロシア・ウクライナ戦争、疫病、国家間の対立などのマクロ事象ショックが続き、市場のボラティリティが上昇し、投資家のマインドに大きな課題を与えるとともに、世界の不確実性をより深く認識させることとなりました。
このような背景のもと、第1四半期から第3四半期にかけてのA株のパフォーマンスには、いくつかの特徴がありました。
まず、お金を稼ぐ効果が乖離している。 SSE50、CSI300、CSI1000のいずれにおいても、主要A株指数は平均20％下落し、下落銘柄が全体の80％を占めるなど、弱気市場の特徴を呈し、プラスのリターンを得ることが極めて困難な状況となった。
第二に、産業連鎖の観点からは、世界の潮流に沿った川上の業績が好調であること。 高収益の上流リンクのインフレの背景には、利益の中流と下流の圧迫、資源株の代表として石炭は大きな正と相対的なリターンを達成するためです。 また、上流のコスト圧迫によって、下流の需要低迷の影響を受け、家電、建材など業界の業績は悪く、株価のパフォーマンスで表されるように、今年はこれまで大幅に遅れています。
第三に、スタイル別では、全体として小型株がやや優勢であり、海外市場の特性とは異なっている。 今年上昇した銘柄のうち、75％が時価総額100億ドル未満で、小型株の比率は24％と、全体の20％の上昇を上回った。 特に、今年4月以降の上昇では、小型株は大型株を大幅にアウトパフォームし、CSI1000の中小型株はCSI300に対して二桁以上の超過リターンを達成したことを表しています。
第4四半期を前に、A株のパフォーマンスはどうなるか？ この問いに答えるには、世界の流動性、外需、中国の流行、不動産販売、製造業の国内代替プロセスなど、多くの要因が絡んできますが、ここではざっとした考察にとどめておきます。
9月以降、米国債の利回りは上昇し、10年物国債は2008年10月以来初めて4％を超え、流動性を吸い上げる効果は明らかであり、長期的に維持することは困難である。 こうした中、中国では短期的に流動性緩和が続く余地はなく、株式資産の分母側でのバリュエーション圧力が出始めている。 そのため、株式価格の上昇は、分子側、すなわち収益の変化、あるいは収益期待の変化によって引き起こされる必要がある。 収益動向は、株価指数とスタイル判断の両方の中核となるものである。
実際、過去21年間、小型株が市場で優位に立ち続けているのは、全体のROEが上昇していることに大きく起因していると考えられる。 ROEの推移を見ると、中小型株を代表するCSI1000指数は、2020年後半にROEが立ち上がり、2021年後半に現在のサイクル、さらには15年以降でも最高水準を更新していることがわかる。 一方、CSI300のROE水準は19年末にピークを迎え、20年流行後の上昇もやや力強さに欠ける。
その理由は、CSI300の大型株は消費財、金融、不動産チェーンなどの伝統的な業種が多く、新興産業の比率は低く、その繁栄は疫病や不動産売却の影響を大きく受け、21年度にはすでにそのドラッグ効果が表れているためである。 特に、初期の政策引き締め環境で、不動産、販売面積、新築面積が30％以上減少し、住宅価格も緩み始め、関連産業チェーンの繁栄に深刻な影響を与え、同時に一部の住民の消費意欲にも影響を及ぼした。 年初の政策緩和にもかかわらず、今年4月以降、流行病の継続と不動産融資の停止により、従来の景気回復のペースが再び鈍化し、投資家の期待も抑制され、従来の大型株のパフォーマンスは低下しました。
逆に、CSI1000では、「専門・新製品」に代表される新興製造業のシェアが大きく、金融、不動産、伝統的消費のシェアが小さいことがわかる。 疫病の発生以来、中国の輸出シェアが上昇し、受益者となった「ネックリンク」の国内代替が継続的に推進され、新興製造業は全体的に繁栄しています。 今年に入ってからのロシア・ウクライナ戦争の勃発は、海外製造業のサプライチェーン緊張問題を深刻化させたが、中国の製造業シェアの上昇を加速させており、これが4月以降の新興製造業株高を支える中核要因の1つになっている。
。の場合
データソース：Dunwall Equity Teamによる集計
第4四半期のA株の動向の判断に戻りますが、株価指数の上げ下げは業績によって左右されます。 第1～3四半期はインフラと輸出が収益を支えましたが、第4四半期は外需の限界的な弱さの中で消費と不動産の重要性が高まり、特に不動産販売、あるいは第4四半期の市場全体とスタイルのパフォーマンスの決定要因になりました。 人口移動と販売エリアの比較分析を通じて、現在の不動産需要の収縮は段階的に低くなっており、特に潜在需要が堅調な一級・二級都市では、需要はなくなるどころか遅れていると考えています。 したがって、政策が合理的に期待を誘導できる限り、第4四半期の不動産販売は昨年第4四半期の低いベース効果のもとで安定的に推移するものと思われます。
不動産の需要ポテンシャルについては、単純に計算することができる。16年以来、世帯人口の都市化率は年1％の割合で上昇しており、都市部の新世帯人口は年間約1400万人。第7回国勢調査による中国の都市の一人当たりの居住スペースは36.52㎡、新規需要は年間約5億1000万㎡で、統計局が過去数年間に発表した一、二級都市と基本的に同じであった。 ここ数年、販売エリアが広がっています。 16年度以降、1級・2級都市の住宅販売面積の年平均は大きな伸びがなく、住宅価格の上昇傾向から一次商業施設は依然として供給不足であることがわかる。
筆者の判断では、人口の流入が続いていることから、今後10年間、第1、第2級都市において年平均5億1,000万平方フィートを維持、あるいは超える可能性が高いと思われます。 三級以下の都市を見ると、15年の上屋改革後の国の需要増分はすべて三級以下の地域からで、15年の6億9000万坪から20年には10億4000万坪に成長した。今後5年間の販売増分は上屋改革マネタイズ刺激前の6億9000万坪に後退して変わらない規模だとすると、一・二級都市の販売面積を加えて、国も保守的に年間平均12億坪近くの販売面積を持つことになる 年間平均販売面積は約12億平方メートルです。 統計局発表のデータによると、22年1月から8月までの全国の住宅販売面積は前年同期比で累積27％減少しており、このデータから外挿すると、年間の販売面積は11億平方メートルに過ぎず、今後5年から10年の均衡値をすでに下回っています。 現在の商業用不動産販売の低迷は、様々な要因が重なり、需要がなくなるどころか、遅れて急激な下降線をたどっています。 金利の低下と貸し出し政策の緩和が進めば、将来の販売地域は平均値に戻ると予想されます。 もちろん、第4四半期に根本的な修復が完了するとは限りませんが、安定化の期待がある限り、不動産の限界的な変化は株価に反映されるでしょう。
不動産期待の改善に加え、流行政策の変化（香港が自由化された）、国際関係の緩和などが潜在的なプラス要因となり、現在株式のリスクプレミアムが歴史的高水準にあることから、これらの潜在的プラス要因が市場の修復を容易に引き起こすと考えられる。 スタイル面では、これまで抑制されていた消費者チェーンと不動産チェーンの修復が、伝統的な経済セクターの強さを牽引し、スタイルの相転移を生じさせると予想されます。 もちろん、その強さは、海外需要や国内代替のプロセスなど、小型成長株のブームドライバーが変化するかどうかを観察する必要性による。
。の場合
要約すると、土地生産販売修理が予想されるでは、市場は第4四半期のリバウンド、スタイルや大型株の伝統的な経済への偏りで安定することが期待され、消費者セクターと不動産業界のチェーンの大きい抑制による最初の3四半期は、集中する価値が強化することが期待されています。
プロフィール：ダンウッディ・アセット・マネジメント エクイティ・リサーチ・ディレクター ボー・リー氏
李波氏は、Dunhe Asset Management Co.のエクイティ・リサーチ・ディレクターです。 循環型成長、ハイエンド製造業、テクノロジー分野の投資とリサーチを専門としている。 Li Boは、上海交通大学を卒業し、金融の修士号を取得しています。
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