主な観点:
事件:4月13日、李克強は国務院常務会議を主宰し、消費促進の政策措置を配置した。輸出税還付などの政策をさらに強化することを決定した。格下げなどの金融政策ツールを適時に運用し、金融の実体経済への支持を強化し、市場主体の融資コストの削減を導くと指摘した。
核心結論:降准は比較的に速く着地すると予想され(15日に注目)、後続は更に金利を下げる可能性がある(1年期LPRは5 bpに下がる可能性があり、20日に注目する;MLFは依然として降低する可能性があり、時点は観察する)。短期的には、実体に対する救済作用は内需拡大より大きく、資金の空転を警戒し、新しいものを借りて古いものを返すことを警戒し、実体に対する牽引は依然として観察されている。株債には利益があるが、短くて弱いかもしれない。
国常会は何を言いましたか。消費を促し、対外貿易を安定させ、基準を下げなければならない。政策はプラスコードの推進を加速させる。
両会後の国常会は、安定成長をめぐって、金融政策、財政政策、経済を牽引する3つの馬車を全面的に配置した。今年の仕事の手配を実行するだけでなく、外にはロシアとウクライナの衝突があり、内には疫病の繰り返しの妨害の下で、政策はコードの推進を加速させる可能性があることを体現している。
安定成長の確定性はますます強くなっている:3.14国はよく「政府活動報告」の重点任務の分業を確定し、両会の任務の要求に対して全面的に配置する。3.21国はよく留保税の政策手配とスケジュールを配置し、3.16金融委員会会議の資本市場の安定を維持することを再確認する。3.29国はよく「目標を定めて緩和しない」ことを強調し、「経済を安定させる政策は早出速出し、より大きな不確実性に対応する予案を制定する」と強調し、債務の発行、財政の前置、基礎建設の拡大、8000億元の水利工事の着工を加速しなければならない。4.6国はよく「中国外の環境複雑性の不確実性が激化し、予想を超えたものもある」と提案し、特困業界の救済政策を打ち出し、再融資などの金融政策ツールで実体への支持を強化した。4.13国はよく消費促進、輸出税還付などの安定した対外貿易政策を配置し、適時に基準を下げるなどの金融政策ツールを運用し、実体経済への支持を強化する。総合的に見ると、両会以来の国常会は大体いくつかの信号を放出している。第二に、すでに定められた政策は早く出て、予想を超えた問題は予案を制定し、第二四半期の通貨、財政が力を加速させ、間もなく開かれる4月の政治局会議で、緩和がプラスになる可能性があることを指している。第三に、政策は財政が債務の発行を加速させ、税金還付保険市場の主体を残し、疫病の特別困窮業界の救済、再貸付、基準引き下げなどの金融政策の発力などの面に重点を置いている。第四に、安定成長の手がかりはまず基礎建設(水利などを含む)であり、また消費促進、対外貿易の安定などに注目している。
どうして降格するの?いつ降りますか。どうやって?安定成長、安定した銀行負債、協力発債、疫病下の企業救済などの考慮と、3月以来の金融委員会会議、国常会などの金融政策に対する積極的な対応の要求の下で、引き下げは予想に合致した。5-6月のFRBは連続的に金利を引き上げる可能性があり、中国が早ければ4月15日ごろに引き下げを実施する見通しで、その後は340 bpの空間が残っており、今回は50 bp前後を下げるのが適切かもしれない。
原因と背景から見ると、2021年下半期以来、金融政策は安定している。疫病は経済衝撃に対して比較的に大きい(私達は疫病がQ 1経済に対して0.5ポイントぐらい引きずることを計算して、現在の情況、Q 2経済の衝撃に対してもそうかもしれないが、報告《量の下落と価格の上昇》の背後の近憂と遠慮》を参照して)、この時の下落は安定した成長、銀行の負の債務コストを安定させ、債務の発行に協力し、疫病の企業の救済などの要求に合致し、国務院の最近の政策配置にも合致している。
時間的に見ると、過去の国では通常、1-2週間、2-3日で着陸することができ、5-6月にFRBが連続的に金利を上げる可能性があり、5月に50 bpの金利を上げる可能性があることを考慮すると、4月に中国が引き下げを実行する確率が高く、今週の金曜日15日にMLFが満期になる時点付近である。
幅と空間を見ると、2021年12月6日に基準を下げた後、金融機関の加重平均預金準備率は8.4%だった。日銀は「5%預金準備率を実行している一部の県域法人金融機関を除いて、他の金融機関に対して預金準備率を0.5ポイント引き下げるのが一般的だ」とし、預金準備率の下限は5%前後になる可能性があるとしています。従って、後続のアライメント総空間は340 bpであり、空間は限られており、今回の50 bpの降下は適切である可能性がある。
降格後も金利が下がりますか?降格後も金利が下がる可能性があり、1年間のLPR金利は5 bpsの引き下げが期待され、5年間のLPRは動かない可能性があり、すぐにMLF金利を下げるかどうかは不確実性がある。
第一に、私たちがこれまで報告した銀行負債コストの分析を考慮すると(報告書「試算:LPRはまだ金利を下げる空間がありますか?」を参照してください)、2021年以来、各種金融政策ツールの合計は銀行資金コスト約1370億元を節約し、銀行負債コスト約8.8 bpsの削減に対応している。2021年12月、MLFが引き下げられていない場合、1年期LPRが5 bps引き下げられた後も、後続の銀行コストは3.8 bpsの空間が残っており、今回の引き下げを重ねてさらに1 bp程度の空間を解放する可能性がある。
第二に、私たちはこれまで分析したことがあります。08年以降、中国の緩和米国の引き締めは2回あり、それぞれ20142016年と2018年です。期間中の中米の利差は平均129 bpと72 bpであった。最低49 bpと24 bpです。中米の利差が段階的に低い時、個別の時点で外資が流出したが、それほど深刻ではない。そのため、今後もMLF金利を下げる可能性があると予想されていますが、時点では不確実性が残っています。
引き下げは実体経済と資本市場にどのような影響がありますか?疫病の抑圧の下で、救済効果は需要を奮い立たせるよりも大きく、資金の空転を警戒し、新しいものを借りて古いものを返す可能性があり、実体経済に対する牽引効果は依然として観察されている。史を鑑として、利好株債を下げるが、株は債よりよく、創業板が最も優れている。今回については、これまでの下落予想が強く、株債の利益は良いと予想されていたが、短く弱い可能性がある。
第一に、疫病の抑圧の下で、救済効果は需要を奮い立たせるより大きい可能性がある。疫病が経済に対して依然として引きずっていることを考慮して、市場の活力を下げて、そのためこの時に基準を下げて需要に対して短期的に制限を引いて、しかも基準を下げて元来資金を釈放する通常の操作で、穏健な金融政策に属します。しかし、この時、基準を下げることは銀行の負債コストを下げるのに役立ち、実体のために利益を譲る空間を開くのに役立ち、重畳国は常に準備レベルの高い大手銀行の秩序ある準備率を下げることを奨励し(前回は疫病期間の2020年4月21日に国は中小銀行の準備カバー率を下げることを言及した)、銀行が信用空間を解放し、信用の投入を増やすのに役立ち、比較的明らかな企業の救済の特徴がある。
第二に、現在の実体企業の融資需要は比較的に悪く、銀行のリスクの好みは高くなく、資金の空転と新しいものを借りて古いものを返す問題を警戒しなければならないが、これは流動性が短期的に大幅に緩和された時に発生しやすく、金利を下げて実体経済に対する牽引効果は観察されなければならない。私たちはBISデータに基づいて計算した中国企業の新規貸付の中で新しいものを借りて古いものを返す割合が2008年-2021年の第3四半期に持続的に向上し、企業の債務返済圧力が増大し、新規投資意欲が不足していることを示している(「寛信用」の段階的な波乱か「貸借対照表の衰退」のリスクかを報告する」を参照)。
第三に、株債への影響を下げる。08年から現在までに22回の基準を下げ、基準を下げた後、上証総合指数と上海深300の短期勝率が高く、中長期勝率は下落したが、上昇幅は拡大した。創業板は権益市場の中で最も優れており、後1週間、後1ヶ月、後3ヶ月の勝率は59%、65%、53%で、平均1.71%、6.65%、7.48%上昇した。株式市場に比べて、債券収益率は下落前に一定の予想(price in)に組み入れることができるようだ。具体的には、10年国債と10年国債が下落前の週に平均4.7と5.3 BP下落し、下落後も債券市場は下落を続けたが、勝率は低下した。この法則は2019年だけで顕著ではない。全体的に見ると、利益を下げて株債をよくするが、株は債よりよく、創業板の表現が最も優れている(詳細は図表5を参照)。今回については、これまで市場の下落予想が強かったため、現在の債券収益率はある程度price inの下落予想を下回った可能性があり、後続の持続的な下落幅は限られている。株式市場は短期的には利益を迎えるが、今後上昇を続けるには、海外リスクの釈放、中国経済のデータの好転、不動産の曲がり角、より強い政策緩和幅などの事件のさらなる活性化が必要になる可能性がある。
リスクのヒント
経済の下行は予想を超え、政策の執行力は予想に及ばない。
