最近、天図が香港IPOに投資する予定だというニュースは再びベンチャー業界の注目と討論を引き起こした。
A株登録制改革が深く推進されるにつれて、将来ますます多くの企業が上場機会を得ることになります。企業の上場の背後にある重要な推進者として、VC/PE（リスク投資/私募株式投資）機構は上場企業の中で浸透率がますます大きくなるだけでなく、自身も強い上場要求を持っており、2015年以来、VC/PE機構は様々な方法で資本市場に上陸することを模索してきた。
A株市場はまだベンチャー企業の上場に「ゲート」を開けていないが、広州、深センはとっくに政策麺で探索している。広州は昨年7月に印刷・配布した「新時期の科学技術金融と産業の融合発展のさらなる促進に関する実施意見」の中で、創業投資機関の革新的な資金調達手段を奨励し、支持し、上場などの方式を通じて多元化、市場化の資金源を形成すると表明した。今年4月初め、深セン市地方金融監督管理局が印刷、配布した「深セン風投創投の持続的な高品質発展の促進に関するいくつかの措置」は「優秀風投創投企業の上場手配を模索する」ことを提出した。
国際的な経験から見ると、ベンチャーキャピタルが上場するのは珍しいことではない。2007年から、黒石、KKR、凱雷などの国際私募株式投資機関が相次いで上場している。そのため、大陸部の創投機構の上場は大勢の赴くところだという頭部機構もあった。
証券時報記者の取材に応じた業界関係者は、業界内の多くの機関が上場したいと考えているが、現在の2級市場がこのような機関に与える評価値、全体の市場と政策環境を考慮すると、これ以上の機関がフォローアップしないと予想している。しかし、業界内では、一連の監督管理システムを構築した上で、優れたベンチャー企業を上場させ、後続の実体企業の発展を支援するためにより多くの「弾丸」を蓄積することを模索する政策が一般的に期待されている。
天図投資打響第一銃
5月19日、新三板上場会社の天図投資は中国証券監督会に国外上場外資株の初公開発行と上場を申請する申請書類を送った。同社によると、今回のH株発行には中国証券監督会、香港証券監督会、香港連合取引所などの関連政府機関、監督管理機関の承認または承認が必要だという。最終的に順調に行けば、天図投資は大陸部で初めてIPO上場を実現するベンチャーキャピタルとなる。
これまで、大陸部の創投機構はわずか数軒しか殻を借りることで上場していなかった。2010年1月のように、 Luxin Venture Capital Group Co.Ltd(600783) は殻を借りて上場し、A株初上場のベンチャー企業となった。2015年、 Kunwu Jiuding Investment Holdings Co.Ltd(600053) は殻を借りて上場し、A株初の民営ベンチャーキャピタルとなった。A株がベンチャーキャピタル業務に関連する会社は272社ある。しかし、多くの会社の中で、 Luxin Venture Capital Group Co.Ltd(600783) Kunwu Jiuding Investment Holdings Co.Ltd(600053) を除いて、他の会社の主業はベンチャービジネスではありませんが、大陸部のベンチャー機構の本拠地はまだ新三板にあります。
2014年、2015年にタイムスリップし、ホットな新三板市場は多くのベンチャー企業が参加し、 Kunwu Jiuding Investment Holdings Co.Ltd(600053) 、中科企業誘致、シリコンバレー天国、同創偉業など30近くの機関が集まった。年末の時価総額統計によると、新三板の時価総額上位20社のうち、12社がベンチャー企業だった。その中で、九鼎グループと中科企業誘致はそれぞれ100億元、102億元の方向性増発を完成した。2015年の新三板市場の6000社以上の企業の募金総額も1100億元以上しかないことを知っておく必要があります。
当時、新三板は看板企業に対して規則の開示を除いて、募集資金の使用に関連する規則の製限がなく、これによって大量の投機現象が現れ、例えば九鼎百億が中江不動産を買収合併し、中科の招商は直接定増資金を使って10以上のA株上場会社を挙げた……創投機構は頻繁に手を出し、資本運営モデルはそれぞれ異なるが、まとめると大体金製御、殻炒め、PE+上場会社などを含む。
このような場麺は、明らかに監督層が見たくないものだ。2015年12月、証券監督会は私募基金管理機構が新三板に看板を出すのを一時停止した。2016年5月27日、株式移転システムは「金融類企業の看板融資に関する事項に関する通知」を発表し、新たに8つの方麺の看板通知を追加した。9月5日、株式移転システムは「6種類の金融類上場企業情報開示ガイドライン」を発表し、すでに上場している私募会社に四半期報告を開示するよう強製的に要求した。2017年10月、株式移転システムは「上場私募機構の自己調査・改善に関する問題に関する通知」を発表し、改善条件に合致しない私募機構に対して強製的にカードを外すことを表明した。この背景の下で、中科招商、合晟資産、昌潤創投、擁湾資産、富海銀濤、銀紀資産、達仁資管などの創投機構は相次いで新三板から抜札した。
現在まで、新三板には創投概念株が18株あり、青浦資産が革新層にある以外（会社の主業は住宅賃貸で、創投は比較的小さい）、すべて基礎層にある。その中で、浙商創投の時価総額は百億元を超え、5月26日現在、浙商創投の最新時価総額は143.15億元だった。2021年、浙商創投は営業収入1億4000万元を実現し、前年同期比13.6%減少した。株式会社の株主に帰属する純利益は560.39万元で、前年同期より49.02%減少した。また、同創偉業と九鼎グループの時価総額は50億元近く、共同創グループの時価総額は27.76億元で、上場を図っている天図投資とシリコンバレー天国、美世創投の時価総額規模はいずれも15億元前後で、新安金融の時価総額は12億元近くで、残りの上場企業の時価総額は10億元以下である。推定値から見ると、浙商創投、同創偉業、青浦資産、麦高ホールディングス、シリコンバレー天国、新安金融を除いて、他の看板会社の動態的な市場収益率はいずれも10倍以下である。融資機能から見ると、近年、ベンチャーキャピタルが新三板を通じて融資を受けていない。
これらのベンチャーキャピタルが新三板に上陸したとき、多くは外部投資を導入していた。天図投資を例に、新三板を開設した後、天図投資は多ラウンドの融資を行い、2021年末までに、天図投資は369人の株主を保有し、最大株主、つまり実製御人の王永華持株40.35%を除いて、深セン市パラディン9号資本管理パートナー企業（有限パートナー）の持株比率は15.06%で、2位だった。業界の分析によると、今回の天図投資の香港上場は、当初投資機関を導入した脱退需要が潜んでおり、国内株主の減少脱退には触れていないが、株価を引き上げ、流動性を高める上で有利であることは間違いない。
上場ベンチャーキャピタルの推定値は高くない
中国外にはすでに複数のPE機関がビーチ資本市場を占めているが、2級市場での表現から見ると、推定値は高くない。すでに発売されている黒石、KKR、ケリー、TPGを例にとると、それらの平均市場収益率は十数倍にすぎない。これに対して、ベテラン投資家の王骥躍氏は、投資業界自体に高評価の基礎が存在せず、評価値が高くなく合理性があると述べた。
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また、業界関係者によりますと、ベンチャーキャピタルは他の業界の会社のように安定した成長を実現できず、各年度間の業績の変動が非常に大きい可能性があるため、株価の表現が激しい可能性があるということです。また、このような会社の核心資産は人であり、人員の変動、パートナーのマイナスニュースもPE会社の株価に影響を与える可能性がある。だから、市場が与える推定値はそれほど高くありません。
前述の華南の証券会社のベテラン投資家は、ベンチャーキャピタルの推定値が高くない理由をビジネス障壁に指している。
しかし、この高くなさそうな推定値は、業界内では合理的だと考えられています。君盛投資董事長の廖梓君は記者に「市場がベンチャー企業に対する定価が高くないのは、業界の業績の変動が大きいからだ。機関が自分に強い利益能力があることを証明できない限り、平均市場収益率は十数倍あり、すでに合理的だ」と話した。廖梓君によると、一部の技術会社は前期に投入されたが、製品が市場に投入されると強い利益予想を得ているという。このような技術会社に対して、ベンチャー企業の業績は経済週期の変動によって変動するため、現在の市場が与える推定値は比較的公正である。
東方富海董事長の陳瑋氏は、市場収益率の高さは業界が上場できるかどうかを評価する基準ではなく、逆に、監督管理層は中性的な態度を取って、創業投資業界に公平で公開的な資本市場参入メカニズムを提供しなければならないと考えている。
また、メカニズムから見ると、現在、大陸部の創投機構は一般的に有限パートナー製を採用し、非対称的な意思決定メカニズムを形成している。これも上場私募機関がこれまで米国資本市場で市場収益率が長期的に低点をさまよっており、市場価値と管理規模が一緻しない原因の一つである。しかし、2017年末には、米国で新しい税率法案が施行され、会社税の税率が大幅に低下し、ブラックストーンを代表とするPE機関が次々とパートナー制を放棄すると発表し、制度改正後は株価が大幅に上昇し、株式取引の活発さと流動性も著しく向上した。
ベンチャー投資業の上場の声が高まっている
ここ数年、ベンチャー企業の上場に関する声が絶えない。数年ぶりに、天図投資という「純種」のベンチャー企業が再びIPOに衝撃を与え、ベンチャー企業が上場した豪誌は数年来ずっと消えていない。
なぜ創業投資機関は上場を切実に期待しているのか。陳氏は記者の取材に対し、創業投資機関の上場は業界の発展と社会経済効菓に対して3つのメリットがあると述べた。第一に、良質な創業投資機関は上場会社のスムーズな融資ルートを借りて、より多くの社会資源を創投業界に導き、創業投資機関の資本金を補充し、創業投資機関の自己資金出資規模を大きくし、さらに創業投資機関の基金管理規模を拡大することができる。
第二に、創業投資機構自身の株式の合理的な流動問題を確実に解決し、上場会社の多元化の激励ツールの優位性を発揮し、創業投資機構の激励メカニズムを最適化し、優秀な人材を引きつけ、創業投資機構の投資管理レベルを強化することができる。
第三に、上場企業のブランド優位性を発揮し、機構の信頼性を高めることができる。同時に、資本市場の監督管理と信披メカニズムを発揮し、業界の規範的な運営レベルをさらに向上させ、投資家の情報透明性を強化する。
現在のA株市場はまだベンチャーキャピタルの上場申請を受理できず、殻を借りて再編する上場の道も通らず、香港への上場は新しい選択になっていることが分かった。「香港市場は業界を見ず、企業の財務規範、データが精確で、法律プロセスの公正公平さと財務データが基準を満たしているかどうかをより重視すれば、企業が発行に成功すればいい」。廖梓君は記者の取材に対し、A株市場も創投機構の上場に対して「ゲート」を開ければ、大陸部の創投機構は一気に上昇しやすく、管理層が関連する監督管理をきちんとしていない前に、混雑しやすく、業界と資本市場の健全な発展に不利だと述べた。
A株市場はいつベンチャーキャピタルに「ゲート」を開くことができますか？廖梓君は、これには関連する監督管理が必要だと考えている。「創投機構の投資業務は実体経済と資本市場にまたがっており、一連の監督管理システムと指導指標が必要であり、良好な製約と規範、正方向の指導がなければ、募集したお金を資本運営に持って行って、実体経済に投資していない機構が現れる可能性がある」。廖梓君は、監督管理が創投業界の属性を深く研究した上で、より将来を見据えた配置をすることを望んでいる。創投機構の上場融資を許可するだけでなく、募集した資金を規範的に使用し、実体企業の成長を本格的に支援することもできる。A株登録製の全麺的、深く推進するにつれて、未来創投機構も大陸部資本市場で認可を受けることが期待されている。
陳氏も、条件に合った創業投資管理機構の資本市場への上陸を許可し、大いに強化することを提案した。決定層は欧米先進国の経験を十分に参考にし、資本市場の登録製改革のきっかけを把握し、相応の基準を製定し、条件に合った頭部創投管理機構がIPO、買収合併再編などの方法で資本市場に上陸することを許可、奨励、推進しなければならない。創業投資と資本市場などの金融インフラの相互接続メカニズムを確立し、健全化し、良質な創投管理機構が融資ルートを開拓するのを助け、投資の放射線範囲を拡大し、激励メカニズムを最適化し、優秀な人材を引きつけ、全体の管理サービスレベルを向上させ、本土創投業界と欧米先進国の業界格差をできるだけ早く短縮する。
王驩躍から見ると、大部分の創投機構は公衆会社には向いていないが、禁止する必要はなく、規模があり、規範的な頭部創投機構もあれば、公衆会社になることができる。
