またたく間に、「衰退取引」が世界市場を主導し始めた–熊市の米株に下落し、供給が逼迫した原油価格が下落し、債券の信用スプレッドが拡大を加速させ始めた。
確実なのは、衰退はまだ先だが、衰退リスクが大幅に上昇し、リスク資産の投げ売りが続く可能性があることだ。FRBのパウエル議長は先週の金利会議で、「私たちは今、景気後退を起こそうとしているわけではない」と述べた。シンガポールの大手資産管理機関の投資マネージャは記者団に対し、「FRBが景気後退リスクをインフレリスクに直結していることは明らかで、後者にパニックを感じている。現在、米CPIインフレは上昇しており、1年物CPIスワップと消費者インフレ予想はいずれもピークに達していない」と述べた。
2008年の金融危機時の市場テンプレートを参考にすると、原油価格は2008年中の最高値147ドルから年末の最低30.3ドルに下落した。現在、原油のファンダメンタルズは特に強いが、トレーダーは確かに慎重になり始めている。米国の資産表現から見ると、現在の段階は依然として「株債併殺」であり、まだ「株価下落債上昇」の段階に入っていないが、経済周期がインフレ期から衰退期に移行すると、「株価下落債上昇」が市場構造を主導することになる。
減衰はもっと早く来るかもしれない
インフレ遅延とはインフレの上昇と経済の下押しを重ね、衰退とはインフレの下押しと経済の下押しを重ね、厳密な意味ではインフレと経済は2四半期連続で下押ししなければならない。現在、米国の第1四半期のGDPは予想外に下落しており、各界は第2四半期の状況に注目している。
以前、FRBは衰退を起こさずに労働市場を再均衡させ、インフレを下げることができると考えていた機関も少なくなかった。ゴールドマン・サックスの米チーフエコノミスト、ハギス（JanHatzius）氏は、経済活動は減速し、労働力需要は減速し始めており、賃金成長は減速の早期兆候を示しており、サプライチェーンは回復を続けていると述べた。しかし、落胆しているのは、大口商品の価格が高止まりしており、これまでさらに上昇し、インフレ予想を押し上げ、5月の住宅賃貸料は5.2%上昇し、上昇幅は1987年以来最大だった。
このすべての旬のリスク資産が投げ売りに陥り、FRBが景気後退を代価にインフレを抑制する可能性も懸念され始めている。
これに応え、FRBはより積極的に利上げを前倒しし、6月16日に75ベーシスポイント（BP）の利上げを発表した。スタンダード500指数は過去1週間で熊市地域に本格的に進出し、今年1月3日の過去最高値から24%から3667ポイント下落した。連邦ファンド金利先物は現在、今後12カ月で219 BPを引き締めると予想されている。FRBは現在、2022年の金利を3.4%、2023年の金利を3.8%と予測しており、市場の予想（4%）と大差がない。しかし、このような利上げ予想がさらに強化されるかどうかは誰にも分からない。
「最終金利の上昇が予想され、融資環境がさらに引き締まったことは、経済成長への牽引がはるかに大きいことを意味する」。ハ哲思は述べた。ゴールドマン・サックスのチームは現在、2022年第2四半期の米GDP成長率を2.8%と予想していたが、今年第3四半期から来年第1四半期までの予測をそれぞれ1.75%、0.75%、1%に引き下げた。
「景気後退のリスクはより高く、早期に発生しやすいと考えている」。ハチョルス氏は、主な理由として、「ベースラインの成長経路がさらに低くなったこと、エネルギー価格がさらに上昇すれば、経済活動が大幅に減速しても、FRBは高企業のインフレと消費者インフレ予想に強力な対応をする必要性を感じる」と述べた。ゴールドマン・サックスは、来年に衰退に入る確率は30%（前は15%）と予想しており、最初の年に衰退を回避すれば、翌年に衰退に入る条件の確率は25%で、これは2年以内の累計確率が48%（前は35%）であることを意味している。
空頭が市場を主導し始めた
米国経済はまだ過熱状態にあるが、「衰退取引」はすでに始まっている。
将来の需要低下予想を受けて、大口商品は早めに反応した。先週から、鉄鉱石、コークス、コークス、鋼材などの黒色系産業チェーンの大口商品価格は全体的に下落し、その週の下落幅はいずれも10%前後だった。非鉄金属では、ロンドンの銅価格が前週末に1トン当たり9000ドルの整数関門を割り込み、ロンドンのアルミニウム価格は1年近くぶりの安値を更新し、ロンドンの錫価格は1週間で11%以上下落した。
さらに懸念されるのは、原油価格の最近の回復で、米油WTIが一時120ドル付近から110ドルを割り込んだことだ。
「原油需給構造は原油価格の上昇を支持し、構造的な不足はなかなか変わらないが、最近の市場の『衰退取引』感情も原油の多頭に慎重さを感じ始めている。2008年の危機後も原油が先に下落し始めた」。ベテラン米株トレーダーの司徒捷氏は記者に語った。
中銀国際大口商品市場戦略責任者の傅暁氏は記者団に対し、市場参加者のWTIに対する感情は悲観的で、より多くの米SPR（戦略原油備蓄）が市場に投入されたことが主な原因だと述べた。先週火曜日、米エネルギー省は6月15日から7月31日までの間に3631万バレルの原油を市場に投入すると発表した。「短期原油価格の変動率は高い水準を維持し、市場は価格方向を待っていると考えている。良好な製油利益と供給中断は供給の緊張を持続させ、原油価格を支えている。同時に、低価格買いの需要が原油価格を支えている可能性がある。しかし、世界的な景気後退への懸念とタカ派の利上げは石油需要の増加を抑制し、原油価格を圧迫する可能性がある」。
しかし、原油供給は欧州でロシアの原油輸出禁止令が施行されるにつれてさらに逼迫する可能性があるため、現時点では原油空頭に過度な注釈を加えることはできない。それよりも、他の「衰退取引」の方が活発だ。
例えば、米株の空頭は明らかにプラスされ、スタンダード500指数とナスダック指数はそれぞれ24%近くと30%近く下落した。しかし、米株熊市はまだ終わっていない。歴史を振り返ると、1950年以来、米株はすでに11回も熊市があった。ゴールドマン・サックスは、熊市に入ると指数は通常、さらに1~2カ月下落し、底をつくとみている。これらの熊市のうち、ピークからスランプまでの下落幅の中央値は-34%だった。その後12カ月以内に衰退しなかった4回の熊市のうち、熊市区域に転落してから6カ月のリターン率の中央値は+16%だった。次の7回の減衰では、指数の6ヶ月間のリターン率の値は-7%だった。
また、債券市場はすでに「生臭い風雨」を巻き起こしている。最近の海外債券市場では、米債、日債、欧州債が大幅に調整され、特に収益率が拡大している状況が現れている。リーマン式の「感染リスクへの市場の懸念」も激化している。日本は世界最大の債権国として、最近では傷だらけだ。6月15日のFRB利上げ前夜、10年債先物価格は前日比2円以上急落し、9年2カ月ぶりの最大の1日下げ幅を記録し、大阪取引所は2度の融解メカニズムの発動を迫られた。日銀も、国債先物を無制限に買い入れる「連続指値オペ」の継続を改めて迫られている。
「株式債併殺」から「株式下落債上昇」への移行
将来的には景気後退のリスクが大きくなるにつれて、市場は「株債併殺」から「株安債上昇」へと移行する可能性が高く、これは往々にして衰退時の取引テンプレートである。
「FRBの強硬な立場と頑固なインフレは、まれな株安と債券利回り上昇の組み合わせをしばらく延長する可能性がある。ただ、景気後退の接近と利益見通しの悪化に伴い、債券価格は株式市場よりも先に上昇すると予想される」。上述のシンガポールの大手資産管理機関の投資マネージャーは記者に述べた。
彼にしてみれば、衰退の可能性が高まっているが、タイミングは不明で、国債は株式市場よりも先に反発するだろう。現在、米国の10年債利回りは3.3%に迫っており、2020年3月期には利回りが一時0.4%台に落ち込んだ。
中国株式市場は例外とされている。最近、米株急落の際、上証総合指数は3300ポイント上昇し、MSCI中国指数は今月初めから1.7%上昇したが、MSCI世界とアジア太平洋指数期間はそれぞれ10.5%と7.5%下落した。「アジアのポートフォリオでは、引き続き中国株をよく見ている」。UBSのフォーチュンマネジメント投資総監事務所は最新の見解を示した。
UBS資産管理（上海）資産配置基金のロディマネージャーは第一財経記者に対し、今年に入ってから発達市場の株式市場の評価値は大幅に調整されたが、市場は発達経済体の利益を大幅に調整していないと述べた。経済の明らかな下落傾向とインフレの上昇に伴い、企業利益は比較的に大きな下方修正を受け、株式市場はさらに下方修正の圧力に直面することになる。対照的に、中国のマクロ環境は新たな上昇周期に入っている。
「中国の政策は安定成長に非常に注目しており、4月末から5月にかけて経済、財政政策の各方面から一連の安定成長措置を集中的に打ち出し、将来の経済の安定化に向けて良い方向に向かっている。われわれは6、7月の経済データが経済回復の態勢を検証できるかどうかに非常に注目している」ロディは言った。
