平安の観点：
2022年の中国経済開局は少なからぬ下押し圧力に直面した。2021年12月に開催された中央経済工作会議は、「需要の収縮、供給の衝撃、予想の弱体化」の三重圧力に精巧に概括され、マクロ経済の大皿の安定に力を入れ、政策の発力が適切に上位に入ることを要求した。2022年1月に中央銀行は20カ月ぶりに金利を引き下げた。3月に両会が確定した広義財政予算の赤字規模は9兆7400億に達し、2020年の水準に近づいた。不動産、高エネルギー消費産業の緊縮的政策は、たえず緩和に転じている。
しかし、オミクロンの疫病発生に伴い、中国経済はかえって失速に転じた。3月の広東省、吉林省などの疫病の影響で、サービス業の生産指数は先行してマイナスに転じ、3月の中国の実質GDP成長率は1-2月の6%前後から1.8%前後に下落したと試算している。4月に上海を中心とした江蘇省浙江省上海地区で疫病が発生し、そのGDPは全国の約1/5を占め、直接的に4月の主要な成長指標が大幅にマイナスに転じ、実際のGDPは前年同期比約-2.1%と試算された。5月の中国の疫病状況は明らかに冷え込んだが、防疫措置の緩和程度は非対称であり、工業増加値は前年同期比小幅プラスに転じたものの、サービス業は依然として顕著なマイナス増加を示し、実際のGDPは前年同期比約-0.6%と試算した。
5月末に国務院は「経済を着実に安定させるための包括的政策措置」を発表し、財政政策のさらなる強化、前置と一部の自動車購入税の半減など33項目の措置を打ち出した。6月以来、高周波データに反映された経済回復の加速兆候が増加し、30大中都市の不動産販売、9大都市の地下鉄旅客輸送量、自動車タイヤの稼働率、セメントミルの稼働率などの指標はすべて前年同期の水準に接近し、8大ハブ港のコンテナ対外貿易取扱量から見ると、輸出の靭性は依然として継続されている。私たちの試算によると、第2四半期に実質GDPのプラス成長を実現するには、6月の対応GDPの前年同期比成長率は2.1%前後に達する必要があり、高周波指標を見ると、6月の経済成長状況は3月より良いはずであるため、第2四半期の「プラス成長」の難しさは大きくないはずだ。
第2四半期の中国経済の弱体化は「三重圧力」が互いにフィードバックを重ねた結果である：第1に、昨年の監督管理の重ね合わせの衝撃はまだ演繹されている。昨年は不動産分野の監督管理政策が重なり、すでに住宅企業と住民の信頼感が弱まっていたが、今年は疫病の衝撃が重なった後、不動産販売、投資の下落がさらに急速に進んだ。現在の中国経済の下押し圧力の大部分は不動産投資から来ており、不動産不安は中国経済が不安定だと言える。第二に、オミクロンの疫病状況は需給の両端に強い衝撃を与えた。消費シーンに対する抑圧（4月の上海社会消費財小売総額は同月比48.3%減）、生産と投資シーンに対する抑圧（4月の工業増加値は同月比-2.9%に急落し、安定成長の重要な拠り所であるインフラ投資も同月比11.8%から4.3%に下落）、輸出増加に対する衝撃（輸出同月比は3月の14.6%から4月の3.9%に低下し、2020年7月以来最低）、不動産市場の下落にも追い風となった。
3つ目は、住民や企業が弱体化すると予想している問題がより深刻であることだ。経済と雇用市場の不確実性が大きくなるにつれ、住民部門は予防的貯蓄が上昇し、消費を圧迫している。中央銀行の都市部預金者アンケート調査の結果、2022年第1四半期の「より多くの貯蓄率」は54.7%で、2002年第3四半期にデータを発表して以来の最高値となった。企業部門の投資活動の予想も急速に弱体化し、長江商学院が作成したBCI企業の投資展望指数は2月の高位（2012年3月以来77.5%を上回った月）から下落し、5月はすでに歴史の1.6%ポイントだった。
2020年の疫病ショック後の経済回復とは異なり、現在の中国経済回復は新たな需要成長点に訴える必要がある。下半期の中国経済成長環境は少なくとも3つの不利な要素に直面している：その1、欧米商品の消費需要の低下に伴い、輸出は中速から低速への下落圧力に直面している。2020年の輸出は中国経済回復の核心的な牽引力であり、20202021年の中国輸出の2年間の平均成長率は8.3%に達し、2019年の1.3%を顕著に上回り、製造業投資、工業増加値を主要経済指標の中でまれになり、2年間の平均成長率が疫病前の水準を超えた分野となった。第二に、不動産投資は下落を止めようと努力しており、5月の不動産開発投資の完成額は同月比7.7%減少し、価格要素を含まない不動産販売、新規着工、土地購入面積などの指標を考慮すると、同月比の減少幅はいずれも30%を超えた。2020年の不動産投資は「一枝独秀」で7%増加した。第三に、製造業上場企業の資本支出の伸び率、工業企業の生産能力利用率の2つのリード指標を見ると、上半期の製造業投資はすでに頭打ちの兆しを見せている。特に、輸出と不動産投資は2021年の製造業投資の重要な需要源であり、われわれの試算によると、2019年を基準として、高輸出依存型業界の投資は2021年の製造業投資増加量の64%に貢献し、不動産の影響を大きく受ける金属鉱物、ブラックメタルの2業界合計は20.9%に貢献した。
これに基づいて、下半期の中国経済の回復はあるいは「階層的な進歩」の過程を経験するだろう。第1層は、疫病ショックの回復–消費回復、生産再開である。これは5月の工業増加値が前年同期比プラスに転換し、商品消費が前年同期比で減少幅が著しく縮小し、インフラ投資の伸び率が明らかに反発する中で、すでに初歩的な体現を得ており、6月に疫病予防・抑制圧力の低下に伴い、これまでシーンに制限されていた飲食消費と生産活動が「スクワット反弾」を呈するかもしれない。第二層は、政策が効果を発揮し、新たな需要成長点をもたらすことである。含む：不動産販売から投資までの順次の安定回復、インフラ投資の持続的な力、自動車と家電消費の刺激。これは、下半期の中国経済回復のテンポが、政策の強さに大きく依存することを意味する。第三層は、予想レベルの好転が、成長内の原動力の起動を決定し、すなわち消費がさらにグローバルに増加し、製造業の投資企業が安定的に回復することである。企業に対する減税還付、再貸付貸付政策、消費奨励などの構造的政策は貸借対照表の損傷の程度を弱めることができるが、前の2つの段階を越えて安定した成長作用を効果的に発揮することは難しい。
政策が外需の変化を主導することが困難であることを考慮すると、下半期の経済回復の空間は第1段階と第2段階の張力に大きく依存し、以下のいくつかの政策方向に重点的に注目している。第一に、疫病防止と経済成長を統一的に計画する上で、より実務的で効果的な方法を採用する。これは下半期の景気回復の最大の前提である。第二に、不動産政策の緩和の「拡大面」である。不動産企業の開発ローン需要（例えば、「三つの赤い糸」、住宅ローンの集中度管理の試行要求を適度に緩和する）をより大きく満たすこと、より多くの一線と強二線都市は購入制限、販売制限、貸付制限の規則を調整する、銀行に個人住宅ローン金利の引き下げを引き続き誘導する（現在の個人住宅ローン金利のLPRポイントは過去最高）。第三に、インフラ整備関連融資の難題が解決できるかどうか。隠れた債務監督管理の制約の下で、特別国債を通じて重大なプロジェクトを直接連結し、資金不足の問題を解決することを考慮する可能性がある。特別債をプロジェクトに連結する収益考課を模索し、単純なキャッシュフローのリターンから総合収益に拡大することができれば、特別債のインフラ投資への支持は著しく増強される見込みである。
