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8 月 26 日、パウエル米連邦準備制度理事会議長はジャクソンホール会議で「金融政策と物価安定」と題する講演を行い、終始高インフレに焦点を当てた。
キーポイント
パウエルは金曜日の世界中央銀行総裁会議において、物価の安定は経済の要であると指摘し、インフレに対して真剣な姿勢を示した。 パウエルは、インフレが1ヶ月引き下がっただけでは、インフレ問題が根本的に解決されたことを示すには不十分だと言及した。 現在のインフレは強い需要と制約された供給の結果であること、現在のインフレ状況は1970年代より若干良く、FRBはウォーカー時代より早く収縮政策を開放したこと、現在の経済は確かに減速しているが、労働市場は極めて堅調であることなどを主張した。 彼は、インフレ率を長期的な目標水準である2%に戻すことを望んでいます。 この演説でパウエルは、インフレに対する中央銀行の責任にのみ言及し、中央銀行はインフレの水準をコントロールすることができ、またその能力を持っていると主張した。 このことは、雇用とインフレという2つの主要な目標の間で、焦点が完全に後者に当てられていることを示している。
9月の75bp利上げの確率はやや上昇した。 先物市場では現在、75bpの確率が50%、25bpの確率が50%とされている。 前回のNFPデータのレビューで、7月のインフレが予想を上回る落ち込みと予想を上回る強いNFPが8月初旬のデータの最高の組み合わせとなり、9月の利上げ決定において50と75の間で非常に自由に判断できるようになったと紹介した。 パウエルは金曜日の講演で、9月に75bpの利上げに前向きであったが、同時に利上げの規模はその後のデータ次第で極めて大きく変わることを示唆した。 彼の正確な言葉は、「7月の会合で我々は2回目の75bpの利上げを行い、その時に言ったように、次の会合でも異例の利上げが適切かもしれない」である。 パウエルは、現在の好ましい状況は、長期的なインフレ期待がより安定していることだと考えている。 1970年代のように、国民の長期的な期待が安定から高位平準化へ移行すると、より悪化する。 パウエルは、金利を上げることによって、需要が現在の供給能力に見合うように冷却する役割を果たせると期待しており、長期的に安定したインフレ期待が経済にとって特に重要であると考えている。 制限的な金融政策とは、政策金利が現在の水準よりも高くなることである。 パウエルは、現在の政策金利2.25～2.5％が長期中立金利レンジに入ったが、インフレをさらに抑制するためにはさらなる利上げが必要だと考えている。 彼のスピーチから、現在の水準から上の金利を「制限的」政策金利と呼んでいることがわかる。 インフレ抑制のため、制限金利は一定期間、制限的な水準にとどまる。
パウエル議長の講演と市場の予想との違いは、すぐに利下げをしないこと、9月の利上げの範囲ではないことが明確になっていることです。 以前は、2023年に景気後退があれば、FRBはすぐに金利を引き下げると市場は予想していた。 同時に、市場の注目は7月のFOMC議事録にある「近い将来、利上げペースが鈍化する」である。 そして金曜日のパウエルは、経済が長期トレンドの成長を多少下回るようであっても、労働市場がやや後退しても、インフレ問題が完全に解決したと確認されるまで、しばらくは制限的な金利レンジに留まると明言した。 インフレを繰り返さないために金利を一定期間高く保つ必要性は、まさに1970年代のFRBが緩和と引き締めを繰り返したことから学んだことである。 我々は一貫して、経済理論や金融政策の枠組みの発展を考慮すると、現在のインフレサイクルは1970年代の早送り版に近いと述べてきた。 市場はFRBのインフレに対する本気度を十分に認識しておらず、来年の利下げを過度に楽観視していた。 この期待ギャップが、株式市場の急落を招いた。
現在の利上げサイクルにおける潜在的なリスクポイントは、FRBが依然としてインフレ率の長期目標を2％と見ていることで、利上げサイクルの終盤に金融政策がタイトになりすぎる可能性があります。 私たちは、インフレの軸を高めるために、現在の流行における不動産の役割を強調してきました。 これは特に2021年以降に顕著であり、不動産がインフレピボットの引き上げ、すなわち過去10年間の1.8%から2.3-2.5%程度の中立コアインフレ水準に50bp影響を与えると予想されている。
原油や非管理職の時給が下がり続けていること、不動産の冷え込みなどと合わせて、基本的には今回のインフレはピークアウトしたと判断してよいが、冬にかけて繰り返される可能性もあると考えている。 原油先物が8月に2月の水準まで下落し、米国の平均ガソリン価格も3月上旬の水準まで下がったことを考えると、8月のインフレ率は再び加速度的に低下すると予想されます。 現在のインフレ拡散効果は尾を引きつつある。 ガソリン価格の前年同月比下落は、食料品と宿泊施設の小部門の上昇を相殺し、運輸とサービスは2ヶ月間下落が続いた。 最近の物件パフォーマンスとあいまって、一部の人気エリアでは賃料がやや下落し、コアCPIの4割強を占める住宅小計の急上昇はほぼ終息に近づいています。 エネルギー価格はインフレの決定要因であり、欧州のエネルギー危機が冬を越えてもなお解除されていないことから、第4四半期はインフレが再発する可能性があります。 今回のインフレは、1990年代以降初めて原油の成長トレンドから遠ざかり、効果的に反落するのに時間がかかると思われます。 高インフレを背景に実体経済が後退するのは避けられないが、穏やかな景気後退にとどまると考えている。
資本市場においては、米国10年債金利の上限を3.5~3.75%に維持し、米国株は長期的には中立で下値待ちの状態である。 FRBの利上げサイクルは終わっておらず、米国10年債金利は3.5~3.75%の上限を維持している。 パウエル演説後、短期金利はやや上昇し、米国10本債の日中変動後、終値はパウエル演説前に近くなり、市場の将来の後退と価格の後退との二重の考慮がなされたことが分かる。 米国株式は、前回の上昇を季節的な上昇として維持し、長期的には中立としました。 米国株は急激な利上げサイクルが終了するまで中立とし、安値を待っています。 短期的には、FRBが7月に100bpを選択しなかったように、市場には期待ギャップがあり、利上げ後半の減速を予想し、第2四半期の業績がまずまずだったことも相まって、短期の四半期ラリーは妥当である。7月の予想以上の非農業部門雇用者と予想以上のインフレ引き下げのベストデータが重なれば、利上げ後半のペースがほぼ減速して米国株がさらに上昇することを示唆している。 そして、金曜日のパウエル議長の講演は、FRBの利上げ・利下げペースに対する市場の予想を覆した。 さらに欧州中央銀行が欧州の利上げ75bpを支持する当局者を確保、米国株は急落した。
リスクヒント：海外インフレ率の予想以下の戻し、海外経済の後退、冬のエネルギー危機。
